Forbuddet mod short sale bør ophæves

authorimage
BLOGS
Af: Caspar Rose
22. okt 2011
Langt de fleste landes finanstilsyn indførte i kølvandet på den finansielle krise et forbud mod short sale af finansielle aktier dvs. at man kan opnå en gevinst i et faldende marked. Låner man f.eks. en aktie i Nordea og sælger den til kurs 48 for derefter at købe den tilbage igen om to dage til kurs 40, opnår man en gevinst på 8. Aktien afleveres derefter tilbage til långiveren. Normalt er det større investorer såsom banker og institutionelle investorer, som stiller aktier til rådighed for short sale, da de derved modtager et ”honorar” for deres ulejlighed. Begrundelsen for Finanstilsynet er, at man ved at forbyde short sale af finansaktier undgår pludselige og uforklarlige kursfald. Denne begrundelse er dog ikke særlig overbevisende. Man kan faktisk argumentere for lige det modsatte, da to parter i en handel nødvendigvis må have modsatrettede forventninger om den fremtidige kursudvikling. Den som udlåner sin aktier har i sagens natur en tiltro til, at aktiekursen stiger, mens det modsatte gør sig gældende for den person, som går kort i aktien. Dette sikrer, at priserne afspejler markedsdeltagernes forventninger og aktiemarkedet bliver dermed mere efficient og likvidt. At investorer i nogle situationer synes at handle panikagtigt og dermed foretager brandsalg kan faktisk forhindres, hvis de mere rationelle investorer spekulerer imod de irrationelle investorer, hvilket vil ske indtil markedet finder sin ligevægt. Derfor er almindelig short sale faktisk en fordel, som ikke bør forbydes, ej heller for finansielle virksomheder. Short sale spiller ligeledes en afgørende rolle i finansieringsteorien, hvor man kan vise, at muligheden for short sale giver mulighed for (i princippet) at generer et uendelig positivt afkast, med en tilsvarende stigning i risikoen. Forklaringen er, at man kan sælge aktier med lavt forventet afkast og anvender midlerne til at købe aktier med højt forventede afkast. Desuden påvirker muligheden for short sale kapitalforvalterens investeringsbeslutning om at minimere risikoen for et givet forventet afkast. Pointen er således, at short sale spiller en afgørende rolle for den måde man kan optimere sin aktieinvestering på. Short sale er derfor en naturlig bestanddel af anvendt porteføljeteori. Nacked short selling indebærer modsat almindelig short selling, at man spekulerer i kursfald (f.eks. på græske statsobligationer), uden at man selv har eller låner obligationen. Sælgerne låner ikke det pågældende værdipapir ved handlen, hvilket naturligvis opdages når f.eks. aktien ikke leveres til tiden, hvilket samtidig kan misbruges til at manipulere markedet med. Tidligere SEC formand Harvey Pitt har ligefrem kaldt det ”fraud”. Det var paradoksalt nok ikke fordi myndighederne ligefrem manglende en anledning til at skride ind over for problemet. Ifølge Bloomberg viste en SEC report, at SEC havde modtaget omkring 5.000 emails med tips relateret til nacked short selling i perioden januar 2007 til juni 2008. Heraf blev kun 123 mails forwarded, men i ingen af tilfældene blev nogen personer dømt. Mens der er gode argumenter for at tillade almindelig short sale, er nacked short selling problematisk. Det var eksempelvis nacked short sale som sandsynligvis bidrog til, at både Lehman Brothers og Bear Stearns faldt sammen. Til illustration kan det nævnes at d. 30. juni 2008 var der dannet rygter om, at Barclays Plc. ville købe Lehman for 25 procent mindre en dagens pris. Handlen blev dog ikke en realitet. På den forrige handelsdag dvs. 27. juni var antallet af aktier, der ikke blev leveret steget til 705.103 fra 20.690 d. 26. juni dvs. en stigning på 23 gange. Den 17. september, to dage efter Lehman Brothers gik i betalingsstandsning, var antallet af forkerte handler ifølge Bloomberg steget til 49.7 millioner eller 23 procent af den samlede handelsvolumen i Lehman aktien. Næste dag bekendtgjorde SEC et generelt forbud mod short sale af finansielle virksomheder, hvilket blev fulgt op af en række lande, herunder Danmark. Angela Merkel annoncerede for nyligt, at hun agter at indføre et forbud mod nacked short selling, sådan som det kendes fra Portugal. Der var dog ikke stor opbakning bag dette initiativ, hvilket nok især skyldes, at hun ikke forinden havde konsulteret de øvrige lande og EU kommissionen. Dog er det nødvendigt, at politikerne og embedsmændene foretager nogle koordinerede tiltag, som kan sikre den nødvendige stabilitet og gennemsigtighed. Dette indebærer dog ikke et forbud mod short sale, men derimod et decideret forbud mod nacked short sale, som skaber usikkerhed og bidrager til øget volatilitet.
Profil
Caspar Rose authorimage Caspar Rose er professor på CBS, Institut for International Økonomi og Ledelse. Hans forskningsområder er veldokumenteret i adskillige internationale tidsskrifter og omfatter både selskabsledelse (corporate governance) samt de finansielle markeder og virksomheder. Desuden rådgiver Caspar Rose virksomheder og organisationer inden for områderne: Bestyrelsesledelse, strategisk risikostyring og investeringsstrategi. Caspar Rose underviser bl.a. på CBS executive bestyrelsesuddannelsen, men afholder desuden egne skræddersyede bestyrelseskurser på privat free lance basis.

Caspar Rose har dels en baggrund som jurist (cand.jur.) og økonom (cand.merc. og Ph.D. i finansiering). Caspar Rose har desuden en betydelig praktisk erfaring bl.a. som juridisk konsulent i Dansk Industri samt chefanalytiker i Danske Bank, hvor han har arbejdet med risikostyring.


Twitter

Tidligere bloggere på borsen.dk