Sidste nat med ECB

I dag er sidste dag for ECB’s QE-program, hvor centralbanken har købt obligationer i markederne. Kvantitative opkøb startede i slutningen af 2014, men tog for alvor fart i foråret 2015, hvor man begyndte at købe obligationer udstedt af stater og offentlige institutioner. Direkte gældsfinansiering er forbudt i euro-zonen, men man omgik dette ved at købe obligationerne i andenhåndsmarkedet. I 2016 udvidede man programmet til at omfatte investment grade kreditobligationer, hvilket pressede renterne ned på enkelte udstedelser under nul.

Siden start har det medført en udvidelse af ECB's balance sheet med EUR 2.600 mia (DKK 19.400 mia), svarende til 23% af nominel BNP i euro-zonen.

Efter nytår vil ECB fortsætte med at reinvestere obligationer der udløber,  og man vil således fastholde sin balance indtil videre. Man har tilkendegivet at man først vil reducere denne, efter at man er begyndt at sætte renten op. Jeg vurderer ikke at en rentestigning bliver aktuel i 2019, men der er nogen usikkerhed her. I USA er centralbanken i år begyndt at sælge tidligere købte obligationer tilbage, hvilket har presset markederne en del. 

Man skal ikke undervurdere at ECB har været den marginale køber i Europas obligationsmarkeder de seneste år, både for så vidt angår statsobligationer og kreditobligationer. Da man var mest aktiv købte ECB for EUR 80 mia obligationer – om måneden! Effekten udeblev da heller ikke, og f.eks. mindskedes kredispændet for investment grade virksomhedsobligationer fra godt 1% i februar 2016 til 0,25% i januar i år. Siden da er rentespændet igen udvidet til 0,9% i forlængelse af en langvarig forberedelse af tilbagetrækningen af ECB's opkøb. 

Når ECB's opkøb stopper kan man forvente at se effekterne (mindst) to steder: For det første bliver prisdannelsen på obligationsmarkeder igen et spørgsmål mellem køber og sælger, der igen i højere grad vil drives af markedets forventninger. Dette kan give større udsving i priserne, ikke mindst i perioder hvor markedet presses af dårlige nyheder. For det andet vil ECB's balance sheet igen drives af bankernes likviditetsefterspørgsel, hvormed mere traditionelle dele af pengepoltikken kommer i spil igen. 

Figur 1: ECB's balance sheet, EUR mia. 

Figur 2: Kreditspænd for investment grade obligationer, %