Har ECB trådt i spinaten?

Den Europæiske Centralbank, ECB, skuffede markederne i går. Aktierne faldt kraftigt, de europæiske renter steg, og euroen blev voldsomt styrket over for fx den amerikanske dollar. Så høj usikkerhed og så store bevægelser illustrerer, at ECB skuffede markederne betydeligt. Har ECB trådt i spinaten?

Vi skruer tiden tilbage til oktober. Her overraskede ECB ved at annoncere, at de ville lempe pengepolitikken yderligere. Vi har længe argumenteret for, ECB er nødt til at lempe yderligere, men blev i oktober overraskede over, de ville gøre det allerede inden årsskiftet. Så det var i sig selv en positiv overraskelse fra en centralbank, som historisk har været lidt for langsom med at reagere og har fokuseret lidt for lidt på fremtiden.

Markedet har misforstået ECB
Siden rentemødet i oktober har en lind strøm af kommunikation fra ECB fået markederne til at indprise markante lempelser af pengepolitikken. Ikke alene skulle renten sættes ned med mindst 0,2 pct. over tid, men der blev også spekuleret i, at obligationsopkøbsprogrammet skulle forlænges og udvides.

Selvom der i går kom markante lempelser i form af rentenedsættelse og både forlængelse og udvidelse af obligationsopkøbsprogrammet, så havde markederne tydeligvis priset langt mere ind.

Vores forventning om endnu større lempelser blev dermed heller ikke indfriet. Selvfølgelig kan man argumentere for, at markedet havde opbygget for store forventninger. Men vi mener samtidig, at ECB har begået en kommunikationsbrøler af dimensioner. Det må ganske enkelt ikke ske, at markedernes opfattelse af, hvad en centralbank gør, kan skabe så store bevægelser i markedet. Kort sagt har ECB skabt unødig usikkerhed. De fremstår i dag mindre troværdige, hvilket kan og vil komme til at hæmme dem i fremtiden. Så ja, ECB har trådt i spinaten.

Går verden så under?
Nej, selvfølgelig gør den ikke det. Ser vi bort fra kommunikationsfejlen, så står vi fortsat tilbage med en centralbank, som tydeligvis har ændret sin måde at drive pengepolitik på. ECB lemper langt tidligere, end mange af os havde forventet, og lempelserne kommer på et tidspunkt, hvor ECB rent faktisk godt kan retfærdiggøre, at det går som ønsket, hvorfor de ikke havde behov for at gøre det allerede nu. Den økonomiske vækst i euroland ser god ud, og inflationen synes at have nået bunden. Vi har nu en europæisk centralbank, som har gjort renten yderligere negativ og som har forpligtet sig til at opkøbe statsobligationer helt frem til 2017. Det er en exceptionel lempelig pengepolitik, som ikke alene vil støtte væksten, men også beskytte os mod uventede risici fx i form af geopolitiske udfordringer mv.

Og når alt dette er sagt, understreger vi, at betydningen af pengepolitikken ikke skal overdrives. Vi mener fortsat, at det nu mere velfungerende banksystem for alvor vil sikre, at væksten bliver ved med at ligge på den pæne side af 2 pct. i euroområdet, og at inflationen stille og roligt vil begynde at stige i de kommende år. De seneste data bekræfter, at udlånsvæksten er stigende, og vi forventer, at det bedre kapitaliserede, mere likvide og bedre regulerede banksystem vil støtte økonomien i de kommende år. Dermed er casen for hhv. aktier og virksomhedsobligationer fra eurozonen stadig positiv. Så kort sagt: ECB har leveret en julegave. Den var bare ikke lige så stor, som vi havde håbet.