Er ECB gået fra forstanden?

Renterne i euroland er faldet yderligere de seneste uger – de toårige tyske og danske statsrenter er således faldet til hhv. ca -0,4 og 0,5 pct. Pengemarkedsrenterne er også faldet. Drivkraften bag denne bevægelse er forventningen om yderligere lempelser fra Den Europæiske Centralbank, ECB, hvor centralbankchef Mario Draghi ved mødet i oktober nærmest lovede, at yderligere lempelser af pengepolitikken er på vej.

Men hvorfor? Vi har netop fået de bedste erhvervstillidsindikatorer i flere år, væksten synes at ligge omkring 2 pct., og inflationen  er endelig på vej op. Hvorfor lempe yderligerelige nu?Er ECB gået fra forstanden?

Risici tårner sig op i horisonten

Nej! ECB agerer efter vores mening helt rationelt – og rigtigt. Selvom det pt. synes at gå ganske fint for økonomien med faldende arbejdsløshed og pæn vækst, begynder skyerne at tegne sig i horisonten. Der er flere midlertidige faktorer, der pt. skubber godt på væksten. Faldet i olieprisen og den svækkede valuta er de primære eksempler herpå. Men det er netopmidlertidigefaktorer. Med mindre olieprisen igen falder kraftigt, eller valutaen svækkes markant herfra, får økonomien ganske enkelt ikke længere denne medvind. Læg der til bekymringen om væksten i de nye markeder samt den nuværende geopolitiske usikkerhed, og vi begynder pludselig at tegne et fremtidigt vækstbillede, der ser mindre interessant ud. Og selvom vi – og ECB – peger på et sundere banksystem som støtte for væksten i fremtiden, er der betydelig risiko for, at væksten falder i 2016. Specielt hvisikkeECB foretager sig noget.

Der er lang vej til inflationsmålet

Med nedadgående vækst bliver det pludseligt sværere at nå inflationsmålet for ECB. Læg dertil erfaringerne fra USA, hvor økonomien nu vokser for syvende år i træk – i stærk kontrast til euroområdet, der nærmest kun lige er begyndt at vokse igen efter flere år med krise. Samtidig er inflationenstadigikke er tilbage på det ønskede niveau, og vi begynder at tegne et billede af en europæisk centralbank, der får svært ved at nå sin inflationsmålsætning inden for overskuelig fremtid. Sluttelig har inflationen nu væretså lavsålænge, at der er risiko for, det bliver selvopfyldende gennem faldende inflationsforventninger.

ECB lemper  – meget!

Ved starten af året, forventede vi, at ECB først ville lempe igen i 2016. De har derfor overrasket os ved at komme tidligere – for vi venter nu, at de lemper på mødet den 3/12. Og det er vi glade for. Det tegner nemlig et billede af en centralbank, der er langt mere fremadskuende end tidligere - til gavn for væksten og de finansielle markeder. ECB sætter derfor sin rente yderligere ned til et endnu mere negativt niveau. Og centralbanken forlænger sit opkøbsprogram af obligationer.

Vi mener endvidere, at der er en betydelig sandsynlighed for, at ECB både udvider programmet og dermed de aktiver, den vil købe samtidig med, at den bliver mere specifik omkring, hvor længe den har tænkt sig at købe bl.a. statsobligationer. Det kunne betyde en målsætning om, hvor langt fx arbejdsløsheden skal være faldet, før ECB igen neddrosler sine opkøb.

Godt nyt for europæiske aktier – obligationsrenterne er dog tæt på bunden

Grundlæggende set er denne meget lempelige pengepolitik godt nyt for europæiske aktier, og får vi ret i, at ECB lemper markant, kan det sende aktier yderligere op. Og selvom vi mener, ECB lemper lidt mere end rentemarkedet pt. indregner, så mener vi ikke, at specielt de lange obligationsrenter kommer til at falde ret meget mere, bl.a. fordi den aggressive pengepolitik er godt for væksten og dermed inflationen på den længere bane. 

Det vil også gælde for det danske rentemarked, hvor Danmarks Nationalbank allerede har en markant mere negativ rente end ECB - primært for at bekæmpe styrken i den danske krone over for euroen. Tidligere på året kunne Nationalbanken have sat renten op, efterhånden som presset på kronen aftog, men med de fornyede lempelser fra ECB er det meget lidt sandsynligt, at Nationalbanken kan hæve renten. Overordnet set er der derfor udsigt til fortsat meget lave renter i Danmark og euroland, men også til stigende aktier. Og forhåbentligt fortsat pæn vækst nu hvor ECB lemper igen!