Vokser Kina virkelig 7 procent?

authorimage
BLOGS
Af: Bo Bejstrup Christensen
21. okt 2015

…er det helt forkerte spørgsmål at stille, hvis du spørger os.

Ikke desto mindre er det et af de spørgsmål, vi oftest får i øjeblikket.
I stedet bør man hellere spørge: Hvad er det egentlig, der vokser i Kina? Og hvad betyder det for Kinas økonomiske fremtid og for de globale aktiemarkeder?

Kina har netop offentliggjort sine seneste BNP-tal for tredje kvartal, og ifølge disse voksede Kina lidt over 7 pct. i tredje kvartal.

For Kina er der selvfølgelig tale om relativ lav vækst efter mange år med vækst på den anden side af 10 pct. Men for de finansielle markeder, der i de sidste måneder – og grundlæggende set i de sidste tre år – har bekymret sig om væksten i Kina, så virker 7 pct. nærmest utopisk højt.

Kan vi stole på de kinesiske data?
Der har længe været diskussion om, hvorvidt man kan stole på data fra Kina. På trods af at Kina er et land med mere end 1,4 milliarder indbyggere, er landet det første af de store lande til at frigive nationalregnskabstal. Sammenligner vi med USA, er Kina typisk et par uger forud. Endvidere revideres nationalregnskabet i USA i ugerne efter frigivelsen, og i de følgende år revideres de igen, efterhånden som mere data bliver tilgængelig. Kinas nationalregnskabsdata revideres derimod sjældent.

Vi skal være de første til at understrege, at vi gerne ser mere åbenhed og klarhed specielt omkring de kinesiske nationalregnskabstal. Fx mangler vi en kvartalsvis opdeling på komponenter som offentligt forbrug, investeringer og privatforbrug.

Vi vil også gerne understrege, at vi ved, at de kinesiske myndigheder historisk har manipuleret en lang række af deres data. Men tager vi udgangspunkt i Kina som et udviklingsland, så tilbyder Kina faktisk et væld af data af relativ høj kvalitet, ligesom der specielt i de seneste ti år er dukket meget privat (og uafhængig) information op. Det betyder, at Kina på denne front adskiller sig fra andre lande på samme indkomstniveau.

Kigger vi på mere end 50 forskellige datapunkter og sammenligner disse med den samlede vækst, så peger dette væld af data på, at væksten i Kina over det seneste års tid har ligget på omkring 6 pct. sammenlignet med de 7 pct. fra de officielle BNP-tal. Det er selvsagt lidt lavere, men bestemt ikke tegn på, at Kina er på randen af recession og kollaps.

De to Kinaer
Det leder os til det spørgsmål, som vi efter vores mening bør stille os selv som investorer. Hvad er det egentlig, der vokser i Kina? Og hvad er det, der potentielt har det rigtig skidt?

Vi begyndte for et par år siden at tale om to forskellige Kinaer. Det gamle Kina er byggeaktivitet, tung industri og eksportorienterede virksomheder. Der er ingen tvivl om, at det gamle Kina har det rigtig svært. Efter 15 år med kontinuerlig tocifret vækst er fx byggeaktiviteten stagneret i de forgangne to år, og i første halvdel af i år var byggesektoren i decideret tilbagegang.

Tung industri, herunder råvarer og kemikalievirksomheder, rammes på den ene side af den svækkede byggeaktivitet og på den anden side af regeringens skrappe kampagne mod korruption og forurening.

Endelig har Kinas traditionelle eksportmarkeder, herunder især Europa og USA, indtil for ganske nylig oplevet relativ svag vækst, hvorfor Kinas traditionelle eksportorienterede virksomheder også i lyset af den stærkere kinesiske valuta har haft det svært.
Så det bedste, vi kan sige om det gamle Kina, er basalt set, at noget er i direkte tilbagegang, noget kan knap holde nulvækst, og noget oplever – specielt i en historisk kontekst – meget svag vækst.

Deciderede booms i visse sektorer
Historien er dog en helt anden, når vi ser på det nye Kina – det nye Kina er fx internetvirksomheder, e-handel, grøn energi, transport, logistik, underholdning, ferie/rejser og i stigende grad mere sofistikeret eksport som fx egenproducerede mobiltelefoner og netværksgrej. Kort sagt – det, der virkelig vokser, er det, vi i vestlige termer kalder for servicesektoren.

Her taler vi for nogle sektorers vedkommende om tocifrede vækstrater og om deciderede booms som fx under den seneste nationale ferieuge, hvor biografindtægterne steg med 70 pct. i forhold til året før. Vi taler om en transport- og logistiksektor, hvor antallet af eksprespakker leveret på Fastlandskina er mere end seksdoblet i perioden 2009-2014 som et helt konkret udtryk for Kinas boomende internetsektor.

Servicesektoren skaber flere arbejdspladser end den traditionelle fremstillings- og byggesektor har gjort, hvorfor arbejdsmarkedet i Kina trods vækstnedgangen fra over 10 pct. til nærmere 6-7 pct. ikke har betydet, at arbejdsmarkedet er blevet overdrevet svagt. Faktisk er det vores vurdering, at arbejdsmarkedet stadig er relativt stramt med lav arbejdsløshed og pæne lønstigninger, hvorfor et flertal af kineserne fortsat oplever en pæn fremgang i deres levestandard.

Udfordringen for os som investorer
Men her ender vi også ved den centrale udfordring for os som investorer og analytikere. Ser vi fremad, mener vi fortsat, at det gamle Kina vil have det rigtigt svært. Myndighedernes forureningskampagne vil fortsætte i mange år frem, boligmarkedet vil efter vores vurdering i bedste fald levere uændret aktivitet og dermed ingen vækst. Og selvom vi ser frem til et lidt bedre eksportmiljø på globalt plan, så kommer vi ikke tilbage til 00’ernes eksportboom.

Udfordringen består dermed i, at langt det meste af det data, der løbende dukker op fra Kina, netop relaterer sig til de sektorer, der har det allersværest, og som vi forventer fortsat vil have det svært. Samtidig er det de selvsamme sektorer, som resten af verden har kapitaliseret allermest på i de forgangne år i form af fx råvareeksport til Kina og tunge maskiner til byggeindustrien.

Derimod vil det nye Kina levere fornuftig vækst, og der vil selvfølgelig være muligheder for, at både udenlandske virksomheder og investorer kan få del i denne vækst. Men givet at Kina i stigende grad er i stand til at levere denne form for produkter og ydelser, bliver det sværere for udenlandske interessenter at få del i denne vækst.

Positivt for globale aktier
Overordnet set lander vi derfor med følgende konklusion: Vi forventer, at Kina leverer 5-6 pct. vækst over de kommende 2-3 år. På den korte bane regner vi med, at vi får en moderat bedring i det gamle Kina, grundet en bedring på boligmarkedet og et boost til infrastrukturinvesteringerne. Men på lidt længere sigt er det stadigvæk den del af økonomien, som er mest udfordret. Omvendt forventer vi fortsat stærk vækst i det nye Kina, og Kina vil på nogle områder være meget langt fremme af den simple årsag, at de nærmest springer nogle udviklingsskridt over i forhold til de vestlige lande.

Forudsætningen for vækst er dog et velfungerende finansielt system. Vi korser os stadig fra tid til anden over den måde, banksystemet fordeler kapital på, og vi så gerne en markant bedre allokering til især små- og mellemstore virksomheder. Men der er forskel på et finansielt system, der intet låner ud, versus et, hvor vi ser kredit til den private sektor – selvom det ikke er så meget, som vi drømmer om. Heldigvis har myndighederne de seneste år gjort rigtig meget for at sikre finansiel stabilitet, og det forventer vi, at de bliver ved med. Dermed er konklusionen klar – fortsat vækst i Kina om end på andre niveauer og andre steder end vi er vant til.

På den korte bane er dette scenarie en af årsagerne til, at vi fortsat argumenterer for, at vi som investorer skal være moderat overvægtet i aktier. Urolighederne på de globale aktiemarkeder i august skyldtes til dels overdrevne bekymringer om Kina. Aftager disse bekymringer, vil aktier stige yderligere. På den lidt længere bane er vores todelte holdning til Kina på én og samme tid årsagen til, at vi fortsat er optimistiske for  global økonomi – netop fordi vi ikke forventer et kinesisk kollaps. Omvendt betyder de svage vækstudsigter for det gamle Kina, at flere lande, der i 00’erne drog stor nytte af kinesisk vækst, ikke får den samme medvind. Og det vil gøre ondt!

Profil
Bo Bejstrup Christensen authorimage Bo Bejstrup Christensen blogger om udviklingen på aktiemarkedet, og hvornår man som investor bør skrue op eller ned for aktier og obligationer. Har man penge på spil, er han den rigtige at kigge over skulderen.

Som chefanalytiker i Danske Invest og Danske Capital har Bo Bejstrup Christensen 791 mia. kr. under forvaltning. Han er uddannet ved KU og Cass Business School med en MSc i Finansiering, Økonomi og Økonometri og har ti års praktisk erfaring.

Tidligere bloggere på borsen.dk