Trykker vi os til inflation?

Den Europæiske Centralbank indledte i februar et pengeudpumpningsprogram, der frem til tidligst september næste år vil medføre opkøb af obligationer for 60 milliarder euro om måneden. Vil en så kraftig trykning af nye penge give inflation?

Med flere års forsinkelse i forhold til USA påbegyndte Den Europæiske Centralbank i februar sit eget obligationsopkøbsprogram for at sætte gang i væksten i den europæiske økonomi. På nuværende tidspunkt er det alt for tidligt at drage konklusioner om, hvorvidt programmet vil have den forventede effekt på de europæiske økonomier, men de foreløbige indikationer er positive, og vækstforventningerne for Europa er generelt blevet opjusteret. Dog skal vi ikke forvente et prangende økonomisk opsving, men trods alt er det ikke urealistisk at forvente årlige vækstrater på omkring 2 procent i Europa de næste par år.

Indtil videre har inflation bestemt ikke været noget, ECB har skullet bekymre sig om. Det skulle da lige være at få inflationen op fra nær 0 procent til lige i underkanten af 2 procent, der er ECB’s langsigtede mål.

Hvor bliver inflationen af?
ECB’s opkøbsprogram indebærer, at banken hver måned trykker 60 milliarder euro og primært opkøber statsobligationer for pengene. Det er en voldsom udpumpning af penge. Fører det til inflation? Svaret er, at det kan det godt, men...

Sagen er, at penge ikke bare er penge. Der er forskel på de penge, som holdes i lukket kredsløb mellem bankerne og centralbanken og de penge, der er mellem bankerne og borgerne/virksomhederne. De penge, der er mellem centralbanken og bankerne kaldes pengebasen eller ”High Powered Money”. Det kan føre til stigende priser på investeringsaktiver – det vil sige stigende kurser på især aktier og obligationer – men det giver ikke i sig selv inflation. For at der skabes inflation – altså stigende priser på varer og serviceydelser – skal de penge, som centralbanken trykker, videre ud til borgerne og virksomhederne. Det sker igennem banksystemet. Eller mere præcist ved, at bankerne yder kreditter eller lån.

Lavt udlån 
En af de helt afgørende faktorer for, at det har taget så lang tid at få væksten tilbage efter finanskrisen, har været, at udlånet fra banksystemet har ligget på et meget lavt niveau. Det skyldes krisen og de mange tab, som banksektoren har skullet absorbere de seneste år. Samtidig er reguleringen og kapitalkravene strammet, hvilket har lagt en dæmper på udlånet. Det vil sige, at den såkaldte kreditmultiplikator har været lav. De penge, som centralbankerne har skabt, er derved blevet internt i banksystemet i stedet for at komme ud i samfundet, hvor de kunne skabe efterspørgsel efter varer og tjenesteydelser og dermed stigende priser, inflation.

Men i takt med at bankerne er ved at blive sundere og bedre konsoliderede, økonomien generelt forbedres og husholdningerne og virksomhederne dermed igen begynder at efterspørge lån og kreditter, vil kreditmultiplikatoren stige, og centralbankens penge vil komme ud i samfundet.

Denne proces ser aktuelt ud til at være i gang. De seneste nøgletal peger på en svagt stigende inflation, men inflationen kan komme pludseligt og hurtigt bevæge sig op imod og over ECB’s langsigtede inflationsmålsætning på knap 2 procent. Hvis dette sker, er opgaven for ECB gradvist at trække penge ud af systemet igen, så inflationen ikke bliver for høj. Det har man forskellige instrumenter til, hvor rentestigninger er et af dem.

Tysk eller sydeuropæisk pengepolitik
Den dag, hvor inflation igen begynder at være et tema for ECB, er det meget tænkeligt, at det primært er i den nordlige del af eurozonen, hvor problemet presser sig på. I den sydlige del vil arbejdsløsheden sandsynligvis være betydeligt højere og inflationspresset væsentligt lavere, mens der i den nordlige del af eurozonen vil være behov for en opstramning af pengepolitikken, det vil sige stigende renter.
 
I den sydlige del af eurozonen vil der derimod fortsat være behov for en lempelig pengepolitik. Men i et valutafællesskab er det kun muligt at føre én pengepolitik, så spørgsmålet er: Vil ECB føre den pengepolitik, der er behov for i den nordlige eurozone, eller den, der er behov for i den sydlige eurozone?

Mit bud er, at ECB vil hælde til at føre en mere lempelig pengepolitik og om nødvendigt acceptere, at inflationen bliver lidt højere end målsætningen om 2 procent.