TDC fortsat med udbyttepotentiale

Dette er ikke ment som en lovprisning af de seneste måneders aktiederoute i TDC, som har kostet ejerne i omegnen af 20 % og noget nær 10 mia. i kursværdi. Det betaler sig dog  ikke at græde over spildt mælk. Hvor smerteligt det end har været for TDCs aktionærer, er afkastudsigterne bedre end længe; desværre ikke mindst på grund af kursfaldet.

20 % kursfald over 3 måneder

TDCs aktiekurs har fået en hård og ublid medfart det seneste kvartal. Det skyldes ikke alene det norske opkøb af #2 største kabeloperatør, GET, som fik aktien til at synke med mere end 10 %, mandag den 15. september da det norske opkøb blev annonceret. Det er det 2. kursmæssige blitzangreb på TDC aktien. Første gang var i forbindelse med halvårsregnskabet, hvor kursfaldet på mere end 7 % også var til at mærke. Det bemærkelsesværdige er ikke at aktien falder eller endda en hel del. Men at et selskab som burde være relativ stabilt og cash flow fokuseret har så store udsving.

Køb af GET med mange spørgsmål

I sig selv efterlader opkøbet af GET mange uafklaret spørgsmål:

• Et brud med tidligere strategi om kun at vokse på erhvervssiden udenfor Danmark
• Købet af GET er dyrt; også selv om profitabiliteten i GET er høj (EBITDA på 1,1 mia. ud af en omsætning på 2,4 mia., svarende til en EBITDA margin på 45 %).
• GET blev i Norge forud for TDCs overtagelse rygtet på Børsen indenfor de kommende uger til en pris i nærheden af TDCs købspris.
• Nok er GET vokset med 2-cifrede årlige vækstrater siden 2000 med undtagelse af 2005, men betyder det ikke netop at GET har vækstudspillet sin rolle og er på vej til at blive et mere modent selskab?
• GET har 500.000 kunder ud af potentielt 700.000 i sit nuværende ”dækningsområde”. Er markedet med andre ord ved at være dækket og hører væksten fortiden til?

 Stort kursfald skyldes bl.a. ”teknik”

Det er ikke alene overraskelsen over TDCs opkøb som kan forklare kursfald i forbindelse med den norske handel. Investorer, som primært har haft udbytteovervejelser som investeringsalibi, kan være ”tvunget” til at sælge ud. Hvis aktien ikke længere er at betragte som en fuldbyrdet udbytte investering (pay-out på 90 % af cash flow bliver nu reduceret til 60 %), kan det i sig selv få investorerne til at sælge. Uagtet at den fortsat kan tænkes at være attraktiv for nogen eller sågar mange.

Hvad taler i TDCs favør?

Investorerne har talt. De er blevet skuffede og kursudviklingen taler sit eget og meget tydelige sprog. Der er dog alligevel faktorer der peger i retning af at TDC som investeringscase er blevet meget mere interessant:

• Aktiekursfaldet på 20 % skyldes ikke i hovedsagen faldende indtjeningsforventninger
• Det direkte afkast er godt nok faldet fra ca. 7,5 % (udbytte på 3,70 kr i forhold til en aktiekurs på anslået 50), men det er fortsat meget højt (aktuelt ca. 6 %).
• En betydelig del af købet finansieres af obligationsudstedelser, hvor finansieringsrenten anslået ligger mellem 2-3,5 %. Det er ikke kun billigt for risikovillig kapital, men burde føre til betydelig værdiskabelse.
• Selv om TDC ikke fra den ene dag til den anden ændres i investorernes optik fra at være en udbytte til en ”udbytte og vækstaktie”, som personer i TDC er blevet citeret for at sige, vil væksten i forretningen være stigende.
• Det koster at ændre retning og strategi. I TDCs tilfælde har prisen været høj.

Ledelsen trykker på ”reset” knappen

Det kan for nogen synes lidt mærkeligt, men udsigterne for investorerne i TDC har måske ikke været bedre de seneste år end de er nu. Ledelsen har trykket på ”reset” knappen, og begyndt en ny vej. Udbyttet er – hvis det holder vel at mærke – stadig højt og attraktiv. Det er ændringen og tilpasningen der gør mest ondt; ikke nødvendigvis tilstanden.

Potentialet ikke større de seneste år

TDC er ikke Danmarks mest attraktive aktie, men vurderet ene og alene har en investering i TDC måske ikke været mere attraktiv de seneste 3-4 år. Desværre ikke mindst på den kedelige baggrund, at de investorer som har sat deres lid til en stabil udvikling er blevet 20 % fattigere det seneste kvartal. Hvis der, som nogen siger, bliver tale om en konsolidering på det danske telemarked vil det uvægerligt komme til at indbefatte TDC. Det kan men vil dog ikke per automatik skabe værdi for TDC aktionærerne.