Investorflugt fra danske realkreditobligationer koster boligkøbere dyrt. På ét år er renten på lange fastforrentede boliglån gået fra 1 pct. til i omegnen af 6 pct. Men omkring 1,5 procentpoint af den kraftige rentestigning skyldes et massivt brandudsalg af obligationer fra pensionskasser og udenlandske investorer – og sidstnævnte risikerer vi aldrig vender tilbage igen. Dermed kan tiden med ultrabillige danske realkreditlån være slut.

Det ekstra rentehop på 1,5 procentpoint kan aflæses i renteforskellen mellem danske realkredit- og statsobligationer. Normalt handles danske realkreditobligationer i et relativt stabilt leje, der ligger op ad danske statsobligationer. Renteforskellen mellem de to typer papirer – også kaldet spændet eller oas – er dog forøget voldsomt de seneste måneder. I store dele af 2020 og 2021 lå renteforskellen historisk lavt omkring 0,3 procentpoint, men i slutningen af september kom det spænd helt op i 1,84 procentpoint, hvilket er det højeste niveau, siden finanskrisen var på sit allerværste i efteråret 2008. Renten presses op, fordi køberne ganske enkelt er væk.

Udenlandske investorer kaster papirerne fra sig og forlader markedet, obligationsbaserede hedgefonde er slået ud af tab på op til 50 pct., og pensionskasser sælger ud og bytter realkreditobligationerne til kontanter og statsobligationer.

“Hvis vi ser på, hvordan det handler nu, så er de mere risikable end under finanskrisen. De værste dage under finanskrisen har været bedre, end det vi har set det seneste halvår på de konverterbare realkreditobligationer. Det siger lidt om, hvor risikabelt det er,” siger Anders Skytte Aalund, chef for Nordeas obligationsanalyse.

Den manglende likviditet og de store prisudsving vil have konsekvenser for boligkøbere på længere sigt, mener obligationschef i pensionsselskabet Velliv Thor Schultz.

“Jeg tror, vi skal vænne os til en tilbagevendende uro i realkreditmarkedet. Mindst en gang om året vil vi have sammenfald af uheldige faktorer med store udsving, og det vil gøre investorerne mere forsigtige. Så jeg tror ikke på, at renterne bliver så lave igen, som de var for et par år siden,” siger han.

Uhørte udsving

På urolige dage, som f.eks. i den sidste uge af september, hvor den britiske regerings plan om skattelettelser rystede markedet voldsomt, kan kursen på danske realkreditobligationer svinge med både halve og hele kurspoint, noget der var uhørt for bare et halvt år siden.

“Der er nogen, der lige nu betaler nogle meget dyre lærepenge, fordi de har fundet ud af, hvilken risiko de reelt har. Selv med vores avancerede modeller, er konverterbare realer (realkreditobligationer,red.) stadig et meget komplekst produkt. Det er lige meget, om renten stiger meget eller falder meget, så taber du penge på dem,” siger Anders Skytte Aalund og fortsætter:

Ude af balance

“Så pointen er, at det er et papir, der er godt, når det går godt, og når det går dårligt, så går det rigtig dårligt. Det har vi set gentagne gange, og det markedsmiljø vi er i, der er der bare blevet kortere og kortere mellem 100-års-kriserne.”

Han bakkes op af obligationschef Thor Schultz, som også oplever et marked, der er helt ude af balance.

“Det blev skubbet ud af balance sidste år, fordi boligmarkedet er steget så meget. Hver gang, der blev handlet en bolig, blev der indfriet et lån til 3 mio. kr. og optaget et nyt til 5 mio. kr., og det var primært i de lange, konverterbare realkreditobligationer, som Nationalbanken jo gerne ville have. Markedet havde svært ved at absorbere de store mængder, og så har det ene taget det andet, og det er ikke kommet i balance igen,” siger Thor Schultz.

Samtidig med at markedet for de lange fastforrentede lån er vokset markant, så er interessen fra udenlandske investorer begyndt at køle af. I mange år har japanske investorer købt stort op i lange danske fastforrentede lån, fordi det var et af de få AAA-ratede investeringsaktiver, der gav bare en smule afkast i en verden, hvor centralbankernes styringsrenter var negative.

â‹“Hele den efterspørgsel var drevet af, at Japan manglede inflation og Bank of Japan tilskyndede de institutionelle investorer til at købe flere obligationer i anden valuta. Og japanerne gør, hvad myndighederne siger. Men det er slut nu. Så længe yennen er så stærk, som den er, og Bank of Japan nu gerne vil have, at investorerne køber japansk, så kommer de ikke til at købe en krone mere i danske realer,” siger Thor Schultz fra Velliv.

De japanske investorer har de seneste år ligget med omkring 10 pct. af de danske realkreditobligationer, og det er altså den andel, der nu skal til at finde nye hjem hos andre typer investorer.

“Det er en lang proces, der nok tager en fem års tid, og det er også en grund til, at vi ikke vil se de her lån blive så billige for låntager, som de har været,” siger Thor Schultz.

Svært at manøvrere

Danske boligkøbere kunne i flere år optage lange fastforrentede lån til ekstremt lave renter og korte flekslån til decideret negative renter. Et 30-årigt lån til en halv, en hel eller halvanden procent i rente blev normalen, og det gjorde det svært for investorerne at skabe et positivt afkast. Derfor blev der taget mere og mere risiko, forklarer Anders Skytte Aalund.

“Og når nu centralbanker, som har ligget og købt alting op, de nu skal ud af det igen, så er der altid en regning at betale. Der er ikke noget, der er gratis,” siger han.

En af de investorer, der er hårdt ramt af uroen på realkreditmarkedet, er kapitalforvalteren Formuepleje, hvis største portefølje, Safe, består af ca. 25-35 pct. globale aktier og ca. 65-75 pct. obligationer – primært dansk realkredit. Porteføljen er gearet – det vil sige, den investerer for lånte penge – for at opnå et højere afkast, men uroen på både obligations- og aktiemarkederne har betydet, at den pt. ligger med et minus på 25 pct. år til dato.

“Vi er meget berørte af, hvad der er foregået, og det, vi ser lige nu, er jo på mange måder helt uhørt. Ikke så uhørt. at vi aldrig har set det før – vi så det blandt andet under finanskrisen, men der var det forholdsvist hurtigt overstået, fordi Finanstilsynet greb ind,” siger Henrik Franck, investeringsdirektør i Formuepleje.

Han forklarer, at likviditeten i markedet er så presset, at det er svært for en investor af Formueplejes størrelse at ændre risikostrategi, fordi det kræver et marked, hvor der både kan købes og sælges store mængder obligationer.

“Vi er aktive i markedet, men der er grænser for, hvor meget vi kan bevæge os rundt. Vi kan ikke bare lige ændre strategi fra den ene dag til den anden, og det kan pensionskasserne heller ikke. Det gør ondt på os alle sammen, at likviditeten er så presset,” siger Henrik Franck.