Den danske regnskabssæson går på hæld, og den vidner om bundsolide C25-selskaber med et hav af opjusteringer. Men investorerne har tilsyneladende ikke været imponerede. Tværtimod, faktisk. De har reageret ved at sende de danske eliteaktier ned med et gennemsnitligt dagligt kursfald på 1,5 pct. efter regnskaberne, viser en gennemgang foretaget af Nordea.

“De danske virksomheder har generelt klaret sig flot igennem halvåret – også i internationalt perspektiv. Men gennemsnitligt har prisreaktionerne ikke stået mål med de gode regnskaber, og det er ikke en global tendens. I USA er virksomhederne f.eks. blevet belønnet for gode regnskaber,” siger Simon Kristiansen, seniorstrateg i Nordea.

Kun 38 pct. af de 24 danske C25-virksomheder, der har aflagt regnskab, har oplevet en positiv kursreaktion på handelsdagen ved regnskabet. Det er lavere end gennemsnittet for de sidste fem år, der lyder på 47 pct.

“Problemet er, at der allerede forud for regnskaberne var så høje forventninger, at vi ikke har set en positiv kursreaktion. Selvfølgelig har der været nogle undtagelser, bl.a. Novo, men generelt var optimismen på forhånd indregnet i aktiekurserne. Hvis man skulle opnå et positivt aktieafkast, skulle man overraske endnu mere. Forventningerne var med andre ord skruet for højt op,” siger strategen.

Hvis man strækker tidsintervallet lidt længere og ser på de følgende fem dage efter regnskabet, så har 27 pct. af virksomhederne – nu baseret på 22 – registreret positiv kursreaktion mod et historisk gennemsnit på 51 pct.

Er kommet for højt op

Også Philip Jagd, aktiechef i Sampension, mener, at prissætningen på danske aktier er kommet for højt op, i forhold til den indtjening som selskaberne forventes at levere fremover.

“Investorerne har leveret kontant afregning på ellers pæne danske regnskaber, og jeg tror, at det skyldes, at prissætningen er kommet for højt op. Man kan simpelthen købe sig til en bedre indtjeningsvækst billigere uden for Danmark. Regnskaberne efterlader generelt et billede af super veldrevne selskaber med stabile udsigter. Men det er svært at se, at de kommer til at overraske positivt, og set i lyset af det er de danske aktier bare for dyre,” siger Philip Jagd.

Aktier til halv pris

Som investor kan man finde billigere aktier andre steder i Europa eller sågar i USA, pointerer Philip Jagd, der selv har nedbragt sin andel af danske aktier i porteføljen for en måned siden.

“I stedet har vi købt lidt op i emerging markets (udviklingslande, red.), der handler til den halve pris og en højere forventet indtjeningsvækst. Emerging markets er altid billigere, men forskellen er ved at være for stor,” siger aktiechefen og nævner, at præmien for danske aktier aktuelt er historisk høj.

Danske aktier handler i øjeblikket til en estimeret p/e-værdi på 26, hvilket indikerer, at du som investor skal betale 26 kr. for en krones forventede fremtidige indtjening i et C25-selskab. Emerging markets handler til en estimeret p/e-værdi på 14, mens USA handler til 21, hvilket altså er noget lavere end de danske aktier.

Samtidig har analytikerne skåret væsentligt ned for deres forventninger til indtjeningsvæksten for de danske aktier. Nu forventer de blot en kommende årlig indtjeningsvækst på 5,4 pct. for C25-selskaberne. Til sammenligning forventer analytikerne en indtjeningsvækst på 16,2 pct. for de amerikanske aktier.

“Danske aktier er højere prisfastsat end amerikanske aktier, men indtjeningsforventningerne er faktisk lavere. Det vil sige, at du betaler en højere pris for danske aktier, selvom de forventeligt ikke kommer til at levere en lige så høj indtjening. Der er med andre ord noget, der ikke helt passer sammen. Vi har kunnet se det i et stykke tid, og nu begynder vi endelig at se, at det også kommer til udtryk i aktiekurserne,” siger Simon Kristiansen, som af selvsamme årsag skruede ned for de danske aktier tilbage i februar til fordel for de amerikanske.

“I USA tror vi derimod stadig, at vi kan se pæne regnskabsoverraskelser, der kan være med til at hæve priserne på aktierne. Men i Danmark er barren bare blevet sat for højt,” fortsætter han.

Den schweiziske storbank UBS har også smidt de danske aktier på porten, fremgår det af en ny rapport fra banken. Det skyldes bl.a., at prissætningen på de danske aktier er på højeste niveau i de sidste 20 år målt på cyklisk justeret p/e, der ser på aktiekursen i forhold til de sidste ti års indtjening i selskabet.

“Samtidig er det relative indtjeningsmomentum ikke længere overbevisende,” skriver UBS’ analytikere om det danske aktiemarked, som de har undervægtet til fordel for det tyske aktiemarked.

Både Norge, Finland og Tyskland scorer højere end Danmark på indtjeningsmomentum i UBS’ rapport. Samtidig skraber danske aktier bunden, når det kommer til værdisætning; kun Holland klarer sig dårligere ud af de 12 europæiske lande, der er en del af rapporten.

Der er dog konkrete undtagelser: Storbanken har et særdeles godt øje til Vestas og Carlsberg med kursmål på hhv. 316 og 1350 kr., der indikerer et potentiale på hhv. 23 og 24 pct. fra onsdagens lukkekurser. Omvendt finder UBS især Novozymes overvurderet med et kursmål på 361 kr., der indikerer et fald på 28 pct.

I Tyskland ser UBS tocifret potentiale i aktier som bilkoncernen Volkswagen, teleselskabet Deutsche Telekom, chipproducenten Infineon, lagertruckproducenten Kion, industrikonglomeratet Gea Group og byggematerialeproducenten Heidelberg Cement, der alle har positiv indtjeningsmomentum og fornuftig værdisætning i forhold til konkurrenter, fremgår det.

Udover Tyskland fremhæves Storbritannien som et favoritmarked med de billigste aktier blandt de 12 lande. Her ser UBS størst potentiale i certificeringsselskabet Intertek, oliekoncernen Royal Dutch Shell, husbygningsfirmaet Taylor Wimpey og ejendomsudvikleren Barratt Dev.