På Nationalbankens hjemmeside ligger der stadig et helt. “Low for long”, står der med hvid skrift på rød baggrund. Det har været sådan, at ikke kun Nationalbanken, men de fleste økonomer har tænkt på det: Der er udsigt til lave renter længe.

Men sådan har det næppe føltes for de 12.000 boligejere i Totalkredit, der den seneste uge har fået refinansieret deres boliglån. Når de 1. juni får ny rente på deres F3- eller F5-lån, kan de godt begynde at tælle mønterne i husholdningsbudgettet. For F5-lånerne er renten steget fra 0,37 pct. til 1,9 pct. Det er den højeste F5-rente i ti år.

For F3-lånerne føles det formentlig endnu værre. De er gået fra at få penge for at låne, de seneste tre år har de haft en rente på -0,28 pct., nu er den 1,5 pct.

Det er stadig lave renter, men højere end det de fleste boligejere har vænnet sig til de seneste ti år.

I 2022 er renterne på alt fra boliglån til statsgæld og virksomhedsobligationer steget med en hastighed, man skal langt tilbage i historien for at finde paralleller til. Alles forventning er, at centralbankerne er på vej med aggressive rentestigninger for at tøjle den højeste inflation i flere årtier, og de renter markedet fastsætter er løbet i forvejen på den forventning.

For en dansk boligejer med et 30-årigt boliglån er renten steget med 1,7 pct. i 2022. Det er ifølge Danske Bank den største rentestigning i mere end 20 år.

“Perioden med negative renter ligger bag os,” siger Teis Knuthsen, investeringsdirektør i Lego-arvingernes pengetank, Kirk Kapital.

Også Sampensions investeringsdirektør Henrik Olejasz Larsen tror, at vi er på vej ind i en ny virkelighed:

“Tiden med gratis penge og rigelig likviditet ser ud til at være slut,” siger han.

Lave renter længe

Det er kun lidt mere end to år siden, at, at renten formentlig ville være lav de næste fem til ti år:

“Der er ikke noget, der tyder på, at vi inden for de kommende år kommer afgørende ud af det her lavrenteregime,” lød det fra Lars Rohde.

Så sent som i, der ledes af CBS-professor Jesper Rangvid, en storstilet konference, hvor bl.a. vismændene, Finansministeriet og IMF’s nuværende cheføkonom Pierre-Olivier Gourinchas også nåede frem til den konklusion, at de lave renter nok var kommet for at blive, selvom det stadig var svært for dem at forklare helt præcist, hvorfor renterne egentlig var så lave.

“Det er paradoksalt,” indrømmer Jesper Rangvid, da jeg fanger ham på telefonen, at den økonomiske verden har ændret sig så meget på bare et halvt år.

Nogle af de langsigtede faktorer, der har givet lave renter, er der stadig, siger Jesper Rangvid, og derfor vil renterne også stadig være relativt lave i et historisk perspektiv – bare ikke helt så lave som de seneste ti år, hvor centralbankerne har ført en ultralempelig pengepolitik med negative renter og store opkøbsprogrammer.

“Vi har været i en periode, hvor renterne har været exceptionelt lave. Jeg tror stadig, at renten skal være lav, bare ikke helt så lav som den har været de seneste ti år,” siger Jesper Rangvid.

Den neutrale rente

Når Nationalbanken og en række akademiske økonomer har talt om udsigten til lave renter længe, så bygger det på analyser af, hvad de vurderer det underliggende neutrale renteniveau er, der gør, at økonomien hverken overopheder eller bliver bremset.

Det renteniveau kan bare ikke måles, men skal estimeres af økonomerne ved deres skrivebord.

Regnestykkerne har vist, at især befolkningsændringer og længere levetid betyder, at der bliver sparet mere op, og at det er den store overopsparing, der kan forklare, at prisen på at låne penge – renten – derfor er lav.

“Der er stor usikkerhed, men de faktorer, vi finder driver den naturlige rente, peger på, at det er muligt, at renten forbliver lav et godt stykke tid,” sagde den nuværende nationalbankdirektør og daværende vicedirektør Signe Krogstrup.

, at den neutrale rente er omkring 1 til 2 pct., når inflationen er 2 pct. I Danmark harvist, at den neutrale danske rente måske er endnu lavere.

Nationalbanken har i denne omgang ikke ønsket at kommentere, om de fortsat forventer lave renter længe.

En gammel tosset idé

Allerede inden jeg ringer til Teis Knuthsen sender han mig et citat på mail fra den britiske økonom John Maynard Keynes. Det lader sig dårligt oversætte, men en del af det lyder noget i stil med, at “gale mennesker i autoritet, der hører stemmer i luften, destillerer deres vanvid fra nogle akademiske skriblerier fra år tilbage.”

Teis Knuthsen griner i telefonen, da vi taler om det. Han har hele tiden været skeptisk ved, at centralbankerne påstod, at det var strukturelle faktorer, der trak renterne ned og ikke deres egen ekstraordinært løse pengepolitik, og nu føler han, at han har fået lidt ret.

“Spørgsmålet er, om ikke centralbankerne i overdreven grad har været slaver af en gammel tosset idé, som ikke har nogen særlig høj grad af empirisk validitet,” siger Teis Knuthsen i sin egen opdaterede og omskrevne version af Keynes-citatet.

Han er ikke i tvivl om, at de store rentestigninger vi ser nu indvarsler en ny økonomisk virkelighed.

“Jeg tror, at det er et ægte regimeskifte mod en højere ligevægtsrente,” siger Teis Knuthsen.

Samme holdning har Jeppe Christiansen, adm. direktør i Maj Invest. Det er derfor, forklarer han, at teknologiaktier og kryptovalutaer er faldet i pris de seneste uger. Det er gået op for investorerne, at vi er på vej ind i en verden, hvor Silicon Valley ikke længere kan rejse uanet kapital, og hvor alternativet til at købe bitcoin ikke er at betale negative renter i banken.

“Markederne skal finde et nyt balancepunkt, fordi renten og inflationen er højere, end det markedet troede, at de skulle være,” siger han.

Et bump på vejen

Danske Banks cheføkonom Las Olsen er mere afdæmpet, “det er mere en justering end et regimeskifte, vil jeg mene.”

For det første er der forskel på, hvad der sker med renten lige nu, og hvordan tingene ser ud om et par år, hvis centralbankerne lykkes med at få inflationen under kontrol og ned i nærheden af deres mål på 2 pct.

For det andet er realrenten – altså renten renset for inflation – stadig meget lav. Især de helt korte renter er faktisk rekordlave, hvis man korrigerer for, at inflationen er så utrolig høj, og selvom de lange realrenter er steget meget i år, er de i Danmark stadig kun omkring 0 pct.

Ligesom Rangvid tror Las Olsen stadig, at vi kommer til at leve i en verden af lave renter, selvom det nok ikke bliver helt så lave renter, som vi troede for bare et par år siden.

På den måde læner han sig i retning af den franske topøkonom Olivier Blanchard, der er tidligere cheføkonom for IMF.de nuværende rentestigninger “et bump på vejen”. Blanchard føler sig så sikker på, at renterne skal ned igen, at han lige nu er i gang med at færdiggøre en bog under titlen “Finanspolitik i en tid med lave renter”, som udkommer i januar 2023.

Overefterspørgsel

Selvom Teis Knuthsen ikke giver meget for hele idéen om neutrale renter, så mener han – i øvrigt ligesom Jeppe Christiansen – at hvis man endelig laver den slags analyser, så får man andre resultater i dag end for bare et par år siden. Det er svært at få øje på samme overopsparing, der giver lave renter, mener han.

Under coronakrisen har staterne brugt enorme milliardbeløb, nu har krigen i Ukraine ført til løfter om store militærinvesteringer, og oven i det kommer den grønne omstilling, der vil kræve kolossale investeringer over årtier.

“Når man lægger alt det sammen, kan jeg ikke se andet end, at ligevægtsrenten bliver højere. Det er for mig et regimeskifte,” siger Teis Knuthsen.

Oven i det kommer, at den økonomiske tyngdekraft også er blevet vendt på hovedet. I et årti har de vestlige økonomer kæmpet med for lidt efterspørgsel og lav vækst, nu er der mangel på ting at købe.

Jeppe Christiansen formulerer det sådan her:

“Hidtil har det været efterspørgslen, der styrede bnp-væksten, nu er det mangel på kapacitet, der styrer økonomien,” siger han.

Jeppe Christiansen tror, at inflationen de kommende år vil ligge 2 procentpoint højere end før coronakrisen, og at renterne derfor også skal være mindst 2 procentpoint højere.

Den amerikanske centralbank kan blive nødt til at hæve renten helt op til 5 pct.

“Der er allerede sket meget med renten, men vi er ikke igennem endnu. Der ligger stadig meget foran os,” siger Jeppe Christiansen.

Det nye regime

Kombinationen af store prisstigninger, der udhuler købekraften, og stigende renter, der gør det dyrere at låne, har givet masser af spekulationer om, hvad det gør ved verdensøkonomien.

Henrik Olejasz tror, at der på et tidspunkt over de kommende kvartaler kommer et økonomisk tilbageslag.

“Men jeg tror ikke, det er nok til at slå inflationen helt ihjel,” siger han.

Der vil stadig være for mange penge, der jagter for få varer, så længe arbejdsmarkedet er så stærkt. Der skal mere en lidt højere renter og inflation til at ændre det. Faktisk tror Henrik Olejasz, at det kræver en krise på boligmarkedet, hvis forbruget for alvor skal slås i stykker, så inflationen og renterne kommer ned igen.

“Det er et nyt regime i den henseende,” siger han.

I de ti år mellem finanskrisen og corona var verdensøkonomien fanget i en fælde af for lidt efterspørgsel, lav inflation og lave renter. Nu er det nærmest omvendt: For meget efterspørgsel, for høj inflation og hastigt stigende renter.