Rift om CPH's få ledige super-udbytteaktier

De tykke, trelagstermoruder ud mod startbanerne holder det meste af lyden fra de lettende passagerjetfly ude fra lufthavnsdirektørens kontor. Men ikke det hele. Der er en mærkbar og næsten konstant rumlen fra jetmotorerne.

"I gamle dage, da der stadig var MD80'ere, kunne man virkelig høre, når de lettede. De larmede helt vildt. Men nu er flyene blevet en del af lydtapetet for mig, og det er fantastisk at kunne sidde på sit kontor og se ud på alle flyene," siger Thomas Woldbye, adm. direktør i Københavns Lufthavne siden maj 2011.

Denne artikel er en del af magasinet Penge-Læs det hele her

Fra sine næsten lydtætte vinduer har han i sommer også fulgt arbejdet med at gøre en af startbanerne bredere, så den kan modtage de store A380-fly, som er på vej. Flymotorerne må ikke rage ud over asfalten, så derfor er der brug for fire meter mere i hver side af banen, før der bliver plads til kolossen A380, verdens største passagerfly fra de europæiske Airbus-fabrikker.

Asfaltarbejdet er et synligt bevis på investeringsviljen i lufthavnen.

"Vi har en aggressiv investeringsplan. De sidste tre år har vi investeret omkring 1 mia. kr. om året, og det vil også være niveauet de kommende år," siger Thomas Woldbye.

Han har store fremtidsplaner for sin lufthavn, der skal udvides og forbedres, så den på et tidspunkt kan håndtere 40 mio. passagerer om året mod godt 25 mio. nu.

Lufthavnen i Kastrup på Amager bliver i daglig tale kaldt CPH og er den altovervejende aktivitet i Københavns Lufthavne A/S. Det er den mindre kendte lillebror, lufthavnen i Tune ved Roskilde, som er grunden til, at selskabet i sit navn har flertalsbetegnelsen "Lufthavne". Men Roskilde betyder kun lidt i forretningen.

"Lufthavnen i Roskilde løser en vigtig samfundsopgave, ikke mindst i forhold til skole- og privatflyvning, som der ikke er plads til i Kastrup. Men indtil videre har der ikke været megen efterspørgsel fra flyselskaber på at flyve rutefly fra Roskilde," siger Thomas Woldbye.

70.000 rejsende hver dag

Den efterspørgsel har til gengæld været enorm i CPH. Lufthavnen i Kastrup blev åbnet i 1925 på, hvad der dengang var en græsmark på Amager. I slutningen af 1930'erne nåede passagertallet op på 70.000 rejsende – om året. Nu går der 70.000 rejsende gennem lufthavnen på en enkelt helt almindelig dag.

Rutetrafikken og de mange rejsende i CPH hænger helt uløseligt sammen med SAS.

"SAS har været med, helt fra lufthavnen åbnede. Så vi er forbundne kar. SAS er uden sammenligning den største kunde og har været med til at udvikle lufthavnen til det, den er i dag," siger Lars Sandahl Sørensen, driftsdirektør i SAS.

CPH er landets største arbejdsplads samlet på en enkelt matrikel. 23.000 mennesker arbejder i lufthavnen, men det er kun hver tiende af dem, der er ansat direkte af Københavns Lufthavne. Resten arbejder for de op mod 700 virksomheder, der driver alt fra butikker til bagagehåndtering.

Rigtig mange danskere har fløjet fra CPH, og den har generelt en høj stjerne. I ti ud af de seneste 12 år er CPH blevet kåret som Europas mest effektive lufthavn af det uafhængige Air Transport Research Society.

Thomas Woldbyes erklærede mål er at blive ved med at gøre CPH så attraktiv som muligt og tiltrække nye ruter, bl.a. ved at reducere flyselskabernes omkostninger på jorden.

"Det kan vi f.eks. gøre ved at lave standpladser, hvor flyene kan blive vendt hurtigere. Norwegian bruger nu under 30 minutter på at vende et fly. Vi indretter standpladser, hvor luftfartsselskaberne skal bruge færre folk, og hvor de kan tømme flyet fra begge ender via trapper, som vi indkøber. Vi har også etableret selvbetjening i rigtig mange gates. Derudover investerer vi i automatisk "bag drop", som sparer selskaberne penge," siger han.

Tidligere havde selskaberne måske fire check-in-skranker med en mand ved hver, men nu har de blot én mand for hver fem skranker. Passagererne checker selv bagagen ind, og det hele går hurtigere.

"Et bemandet bag drop tager 35 sekunder, mens et automatisk bag drop tager 15 sekunder. Det sparer luftfartsselskabet for en masse penge, og det øger samtidig vores check-in-kapacitet," siger Thomas Woldbye.

Det norske luftfartsselskab Norwegian, som åbnede base i CPH i 2008, synes godt tilfreds.

"Norwegian vil åbne mange og spændende nye ruter fra Københavns Lufthavn i fremtiden. Bare i år har vi eksempelvis lanceret ruter til Las Vegas, Puerto Rico og Sankt Croix, og så sent som i august præsenterede vi en splinterny direkte rute til Boston," siger Daniel Kirchhoff, Norwegians informationschef i Danmark.

Utilfredsheden ulmer

Dermed er Norwegian oppe på ni langruter fra København, og det er flere end selskabet har fra Oslo og Stockholm.

"I alt tilbyder vi over 60 direkte ruter ud af lufthavnen, og det antal vil blive større i fremtiden," siger Daniel Kirchhoff.

Også Ryanair er begejstret. Den frække irske lavprisoperatør skabte voldsom uro i lufthavnen ved blankt at afvise en overenskomst med fagforeningerne. Men selv om selskabet i sommer tabte i Arbejdsretten og efterfølgende lukkede sine baser i både København og Billund, er Ryanair stadig glad for at være i København.

"Vi er meget tilfredse med vore operationer i København og har et positivt arbejdsforhold til lufthavnen. Ryanair vil fortsat flyve til og fra København med fly, som ikke er baseret her, på 15 internationale ruter, som vil betjene 2,5 mio. kunder og understøtte 2500 job i København," siger Hans Jørgen Elnæs, Ryanairs salgschef for Skandinavien.

Men storkunden SAS er ikke udelt begejstret. SAS står for 40 pct. af den aeronautiske omsætning, altså de beløb luftfartsselskaberne lægger for at benytte lufthavnen, og SAS så gerne nogle andre prioriteringer i CPH.

"Vi synes jo, at det er vigtigere, at vi har et state-of-the-art-bagagesystem, end om man kan tage en A380'er. Men det er lufthavnens ret og mulighed at beslutte, hvordan de vil prioritere," siger SAS-driftsdirektør Lars Sandahl Sørensen.

Han synes i forvejen, at SAS lægger rigeligt med penge i lufthavnen.

"Altså CPH er betydeligt dyrere end de andre. Og vi kunne godt tænke os, at det ikke var så dyrt, som vi oplever, at det er. Det er ingen hemmelighed," siger han.

SAS og de andre luftfartsselskaber betaler efter en prismodel, som er forhandlet med selskaberne og godkendt af Trafikstyrelsen. Den er baseret på en kombination af antallet af passagerer og flyets vægt.

Men SAS har en ønskeseddel, som først og fremmest handler om, at SAS-passagererne skal være glade – ikke mindst de mange, som mellemlander i København på vej ud i verden eller hjem igen.

"Det er klart, at når vi kommer med så ekstremt mange transferpassagerer gennem lufthavnen, så er én ting, at vores kunder skal kunne gå gennem faciliteterne på en måde, som de synes om, og det gør langt de fleste. Men de skal også have deres baggage, og de skal også kunne nå deres fly. Og derfor er det også vigtigt, at man en gang imellem investerer i det, som kunderne ikke ser. Altså bagagesystemer, infrastruktur. Alt det, der har at gøre med at operere lufthavnen. Der diskuterer vi hele tiden ud fra den ønskeliste, vi har," siger Lars Sandahl Sørensen.

Transferpassagererne dominerer især på de store oversøiske ruter, forklarer lufthavnens direktør.

"Ruterne til Shanghai, New York og andre store destinationer har over 50 pct. transferpassagerer, altså fødetrafik som kommer andre steder fra og skifter fly i København. På den måde ligner vi mere München end Oslo eller Stockholm. Både i Oslo og Stockholm spiller indenrigstrafikken en stor rolle, mens vi i langt højere grad er en international lufthavn," siger Thomas Woldbye.

Ønskes: Udvidelse

På hans egen ønskeseddel står der – med store bogstaver – udvidelse.

Planen hedder Expanding CPH, og i fremtidens CPH vil terminalerne 2 og 3 blive udvidet ud mod startbanerne og bygget sammen til en stor sammenhængende terminal. Samtidig bliver de afgående og de ankommende passagerer adskilt mere for at mindske trængslen.

Ankomstområdet bliver radikalt fornyet, og på lang sigt er der tænkt en station for højhastighedstog, der kan bringe passagerer til lufthavnen fra fjernere byer som Oslo og Hamborg.

Det er på den måde, målet på 40 mio. passagerer årligt skal nås. På hjemmesiden dit.cph.dk kan man få et indtryk af lufthavnens byggeplaner.

Mens bane 04R/22L – tallene angiver landingsbanernes orientering – blev gjort bredere i sommer for at give plads til A380-flyet, som luftfartsselskabet Emirates vil sætte ind på Dubai-København fra 1. december, har tværbanen 12/30 været brugt meget som erstatningsbane. Det har hovedstadens beboere kunnet høre i stor stil, for indflyvningen er foregået lige hen over hustagene på Frederiksberg og Valby Bakke.

Men på sigt kan ørerne måske ånde lettede op, for tværbanen tænkes sløjfet, så pladsen i stedet kan blive brugt til at udvide lufthavnsbygningerne.

Moderne fly har nemlig ikke længere brug for en tværbane, selv ved specielle vindforhold, og mange store lufthavne råder slet ikke over nogen tværbane.

Selv om danskere er et rejselystent folkefærd, er der grænser for, hvor meget mere de kan rejse. Derfor er lufthavnens vækstambitioner helt afhængige af, at der kommer flere indgående kunder, og nogle af de udenlandske gæster er allerede på vej. De vil lægge pæne summer i den danske økonomi.

"Der kommer 3000 kinesere på charterrejse fra Beijing i efteråret, og de bruger minimum 5000 kr. hver, mens de er i København. Hvis det bliver en succes, og vi kan tiltrække 50.000 kinesere, der måske hver bruger 10.000 kr., når de er her, så er det 500 mio. kr., som de lægger i danske butikker, restauranter og hoteller," siger Thomas Woldbye.

Han ser et stort nyt marked i at tiltrække folk fra hele verden.

"Derfor er f.eks. Ryanair vigtig. Hvis der sidder et par i Milano og gerne vil på en weekendtur til en anden storby, og de blot har 300 kr. til hver billet, så rejser de jo ikke til København, hvis der kun er billetter til 1500 kr. Men de kender de billige billetter hos Ryanair og Easyjet," siger lufthavnsdirektøren.

For ham gælder det om at få parret fra Milano til at vælge København i stedet for Dublin eller Edinburgh.

Når de så rejser hjem igen, må de meget gerne shoppe og spise i lufthavnen. Det er populært. Den ikkeaeronautiske aktivitet, det vil sige alt det, man bruger penge på, inden man sætter sig i flyet, er langt vigtigere nu end for blot få år siden.

"Den ikkeaeronautiske del er på fire år gået fra at udgøre omkring halvdelen af driftsindtjeningen (ebitda, red.) til at udgøre over 75 pct. af driftsindtjeningen. Det er en betydelig vækst, som er kommet over hele banen, altså butikker, parkering, restauranter osv. Hvis man udelukkende ser på bundlinjen, er vi faktisk mere en retailvirksomhed, end vi drifter fly," siger Thomas Woldbye.

Den store indtjeningsfremgang er drevet af stor viden om, hvordan mennesker opfører sig i lufthavnen. Direktøren kender sine kunder ned i mindste detalje.

"Vi laver 100.000 kunde- og passager-undersøgelser om året, vi måler på masser af ting i lufthavnen, og vi ved utrolig meget om vores kunder, både luftfartsselskaberne og de rejsende," siger han.

Butikkerne betaler ingen fast husleje. I stedet er der betaling i forhold til omsætningen. Så der er ikke råd til sløje forretninger, og der er jævnlige udskiftninger. Samtidig er udvalget af butikker gjort bredere, så der i dag er alt fra Tiger-butikker til Gucci-tasker.

"Når en ny butik starter, laver vi en forventningsafstemning af salget. Hvis de ikke lever op til forventningerne, kan vi sige butikkerne op med seks måneders varsel," siger Thomas Woldbye.

Et spørgsmål om priser

Han er godt klar over, at mange mennesker opfatter lufthavnen som et dyrt sted at shoppe. Men han mener, det er en skrøne.

"For det første står der i vores kontrakter, at varerne ikke må være dyrere herude end det, som butikkerne tager inde i byen. For det andet har et par norske aviser for nylig lavet en sammenligning, hvor vi kom ud som klart billigst, sammenlignet med både priserne inde i byen og priserne i lufthavnene i Oslo og Stockholm," siger han.

Restaurantpriserne kan være sværere at sammenligne direkte, og man skal ikke regne med at få en halv liter fadøl til samme pris som på en bodega i provinsen. Men den bør heller ikke være lige så dyr som på en fortovsrestaurant i Nyhavn, pointerer direktøren.

"Hvis lufthavnen realiserer sine planer om at vokse fra 25 mio. til 40 mio. passagerer årligt, vil det skabe 84.000 arbejdspladser. Og det interessante er, at over halvdelen ligger i provinsen"
Lars Nørby Johansen, formand for Københavns Lufthavne (CPH)

Bevægelsen over mod større indtjening fra de enkelte passagerer end fra flyselskaberne spiller godt ind i CPH's selvopfattelse som en vækstmotor for samfundet. Jo flere passagerer, jo bedre for lufthavnen, men også for den danske økonomi. Det aspekt er uhyre interessant for formanden for lufthavnene, den mangeårige Falck-chef Lars Nørby Johansen. Han er nemlig også formand for Danmarks Vækstråd.

"Når og hvis lufthavnen realiserer sine planer om at vokse fra 25 mio. til 40 mio. passagerer årligt, vil det ifølge en analyse fra Oxford Research skabe 84.000 arbejdspladser. Det interessante er, at over halvdelen af de arbejdspladser ligger i provinsen," siger han.

Store perspektiver

Han peger også på, at planerne for togdriften i Danmark vil nedbringe togtiderne, så man kan nå København på en time fra Odense og på to timer fra Esbjerg eller Aarhus.

"Dermed har man udvidet lufthavnens område til det meste af Danmark og dermed direkte skabt mulighed for adgang for internationale relationer mellem hele Danmark og lufthavnen. Der ligger et kæmpe perspektiv i det," siger Lars Nørby Johansen.

Formanden ser et decideret samfundsansvar for lufthavnen, og det gør hans direktør også.

"Vores største ansvar er i virkeligheden at drive en velfungerende lufthavn, som øger den økonomiske vækst i landet. Vi spiller en rolle i forhold til Danmark og København. Vi har kontakt med masser af myndigheder. Ministerier, politi, toldvæsen, miljøstyrelse, trafikstyrelse, tre kommuner omkring os, turistorganisationer – alene de vigtigste stakeholdere tæller 25 stk.," siger Thomas Woldbye.

Han føler sig sikker på, at han kan fastholde lufthavnens passagervækst.

"De sidste fire-fem år har vi ligget i top tre over passagervækst blandt de otte lufthavne, vi sammenligner os med. Det er bl.a. London Heathrow, München og Amsterdam – nordeuropæiske knudepunktslufthavne," siger han.

For investorer kan lufthavnsaktien være en svær størrelse. Ejerforholdene gør, at kun ganske få aktier er i omløb for almindelige investorer, og omsætningen er derfor utrolig lav.

Stor værdi – lille omsætning

Markedsværdien er i omegnen af 30 mia. kr., og det gør aktien til en large cap-aktie. Men der bliver blot omsat for 200-250 mio. kr. årligt, fordi meget store aktieposter bliver holdt ude af markedet.

Den australsk-britiske kapitalfond Macquarie blev majoritetsaktionær i 2005, men frasolgte i 2011 en klump på 30 pct. til Ontario Teachers' Pension Plan, en langsigtet pensionsinvestor. De to storaktionærer sidder tilsammen på 57,7 pct. af aktierne via deres holdingselskab Copenhagen Airports Denmark, og de har været tilfredse med deres investering.

"Gennem hele perioden har vi været meget stolte af at støtte markante investeringer i lufthavnens infrastruktur, faciliteter og ruteudvikling til fordel for luftfartsselskaberne, passagererne og den danske økonomi, og samtidig holde luftfartsselskabernes udgifter lave," lyder det i en fælles udtalelse fra de to udenlandske ejere.

Storaktionærerne kan glæde sig over en aktiekurs, som trods den lave omsætning er steget markant, omkring 400 pct. siden bunden efter finanskrisen i 2009.

Kursen er vigtig, hvis de en dag skulle få lyst til at sælge, og i mellemtiden kan de glæde sig over udbyttebetalingen. Lufthavnene har i årevis haft to årlige dividendeudlodninger og har tradition for at udbetale hele nettooverskuddet som udbytte, gerne over 1 mia. kr. om året.

Det kommer også den tredje store aktionær, nemlig staten, til gode. Finansministeriet ejer 39,2 pct. af virksomheden.

Tilbage er godt 3 pct. af aktierne, som aktuelt er fordelt med 1,8 pct. til udenlandske institutionelle og private investorer og 1,3 pct. til danske institutionelle og private investorer.

Men den lave omsætning skaber usikkerhed om, hvorvidt aktien har den rette pris, vurderer Danske Banks chefaktiehandler Mads H. Zink.

"Selvfølgelig bliver prissættelsen af aktien påvirket af, at likviditeten er så lav, som den er. Det har naturligvis en påvirkning af markedskursen, ingen tvivl om det. Det kan være i begge retninger. Prisdannelsen er usikker," siger Mads H. Zink.

Den lave likviditet skaber desuden problemer for porteføljeforvaltere.

"Man skal være opmærksom på, at den vægter med 2 pct. i KAX CAP-indekset, som er det indeks, de fleste porteføljemanagere benchmarker imod. Det vil sige, at hvis de er neutralt vægtede i lufthavnen, skal de ligge med 2 pct. af deres portefølje i aktien. Det kan jo blive svært at opnå med den likviditet, der er i aktien. Måske vælger de bare at være undervægtede i den," siger Mads H. Zink.

Stabil udvikling

Blandt forvaltere, som har aktien, er Jesper Lund, chefanalytiker i investeringsvirksomheden Dansk Finansservice. Han gik ind i aktien i slutningen af 2010.

"Jeg købte aktien, fordi det er en stabil, velindtjenende aktie med et godt cash flow. Og den ser godt ud i teknisk analyse. Her ligger den perfekt som stærkt køb, og det har den gjort siden 2010-2011. Det har været rigtig godt og utrolig stabilt," siger Jesper Lund.

Han fremhæver en dygtig og fremsynet ledelse, som bl.a. gør klar til A380-maskinen. Investeringsbehovet er stort, men selskabets pengestrømme kan dække det, så der er ikke brug for at optage nye lån.

"På negativsiden må man sige, at der ikke er ret mange vækstmuligheder. Mens f.eks. Novo Nordisks kundegruppe kan vokse med måske 10-15 pct. om året, er det svært at forestille sig, at lufthavnene kan opnå en passagertilgang på 10 pct. eller bare 5 pct. om året i al evighed. Der er en grænse for, hvor meget de kan vokse," siger Jesper Lund.

Desuden deler han ikke ligefrem direktør Thomas Woldbyes vurdering af, hvor billige varerne er i CPH's butikker.

"Tingene koster mere inde i lufthavnen, selv om det er tax free. En flaske Gammel Dansk er tit billigere i Brugsen end i lufthavnen, og det er jo butikkernes dyre huslejer, der bliver væltet over på de rejsende. Alting koster en formue, og der er nærmest en uhyggelig avance, så der har de en høj indtjening," siger han.

Og så undrer Jesper Lund sig over, hvorfor lufthavnene overhovedet er børsnoteret.

"De store aktionærer kunne nok godt blive enige om at afnotere aktien, så der må være en grund til, at de gerne vil have den noteret på fondsbørsen. Måske tænker de på en exit, hvor de, som sidder på de næsten 97 pct. af aktierne, tænker på at overdrage dem til andre, hvor en værdiansættelse på børsen kan være praktisk. Det er lidt specielt, at man har et selskab, hvor der kun er godt 3 pct. i free float," siger Jesper Lund.


Bestyrelsesformanden erkender, at det kan virke ulogisk, at aktien er noteret, men han mener, at det er i offentlighedens interesse.

"Jeg vil tro, at staten har en interesse i, at vi fortsat er børsnoteret, for dermed er vi underlagt det regelsæt, der gælder børsnoterede virksomheder. Selv om der er et ringe free float, er lufthavnens regnskaber mere transparente. Det har vel en offentlig interesse," siger Lars Nørby Johansen.

En anden analytiker, Jacob Pedersen fra Sydbank, som følger luftfartsselskaberne tæt, mener lige som Jesper Lund, at lufthavnsledelsen er på rette spor.

"I perioder, hvor der ikke er meget trafikvækst, er de gode til at få mere aktivitet i deres shoppingcenter. Den balancegang, det er at have en største kunde som SAS, der en gang i mellem er i bakgear, og samtidig tiltrække nye kunder, er ikke nem. Men de gør det godt," siger Jacob Pedersen.

Konkurrencen kommer udefra

Han er udmærket klar over, at bl.a. SAS ønsker sig større investeringer, men mener, at lufthavnen lever fint op til både lovgivning og aftaler. Han ser udfordringerne uden for landets grænser.

"Konkurrencen kommer fra Hamborg, Berlin, Stockholm og så videre. Hvis Berlin på længere sigt bliver et knudepunkt i Europa, kan byen blive en alvorlig konkurrent og trække meget trafik sydpå," siger Sydbank-analytikeren.

Hjemme på lufthavnens chefkontor med den fine udsigt over startbanerne er direktør Thomas Woldbye ikke i tvivl om, hvorfor man bør købe en aktie i hans virksomhed.

Han har masser af penge til både de fortsatte investeringer og de store udbytter, og skulle der blive brug for mere, ligger der finansielle faciliteter klar, som der kan trækkes på. Og så er der tale om et vækstmarked, så langt øjet rækker.

"Lufthavnen var her før, jeg blev født, og den er her nok også efter, jeg er væk. Det er et marked i vækst over hele verden. Hvis vi er dygtige, får vi en del af den vækst," siger han.