Fanden tage Trumps' svage dollar!

Teis Knuthsen
BLOGS Af

En svagere dollar har spist op mod halvdelen af afkastet på globale aktier i år. Dollarsvækkelsen hænger ikke sammen med et skifte i forventninger til pengepolitik og økonomi, men nok snarere i et porteføljeskift mod europæiske aktier. Dollaren er noget overvurderet, men ikke så meget at vi allerede nu burde have passeret toppen.

Top dollar?

Det har indtil videre været et fremragende aktie-år. Globale aktier er steget med næsten 10% opgjort i lokalvaluta, svarende til en annualiseret stigning på mere end 20%. Hvad mere er, så er markederne steget støt og roligt, med blot beskedne korrektioner.

Desværre har en tydelig styrkelse af danske kroner nappet omkring halvdelen af dette afkast. Målt i dollar er globale aktier steget med 11,3%, men opgjort i danske kroner er afkastet  blot 5,3%. Hvad værre er, så toppede afkastet her i begyndelsen af marts, og siden har vi altså blot trillet tommelfingre.

Yellen vs Draghi

Dollarsvækkelsen anno 2017 er ikke afspejlet i en tilsvarende udvikling på rentemarkederne. Ofte vil et valutakryds i store træk følge forventningerne til den relative økonomiske udvikling, og specifikt forventningerne til forandringer i pengepolitikken. Dette er ikke tilfældet i år.

Figuren nedenfor viser ændringer i EUR/USD (danske kroner er jo blot en slave af euroen) og i korte renter. Som det fremgår, er EUR steget kraftigt i år, mens pengemarkedsrenterne har ligget stille. Det er altså  ikke  i et skifte i de pengepolitiske forventninger, vi skal søge en forklaring.

Penge, masser af penge

Mange strateger og analytikere har talt varmt for europæiske aktier i år, ikke mindst relativt til amerikanske aktier. I praksis er forskellen i afkast beskeden (EuroStoxx 50 er steget med 7,5%, mens S&P500 er steget med 8,6%), men det er sandsynligt, at der har været tale om en del porteføljeomlægninger til fordel for Europa.

Euro-zonen er aktuelt genstand for en ganske betydelig kapitalindstrømning. For det første er der, som præsident Trump har bemærket, tale om et betydeligt overskud på betalingsbalancen. Herudover modtager euro-zonen en ikke ubetydelig indstrømning i form af direkte investeringer. Og endelig er der tale om kraftigt stigende indsprøjtning fra porteføljeinvesteringer (aktier og obligationer). Summen af disse kaldes ofte for "basic balance", og er i den seneste opgørelse på mere end EUR 1000 mia. målt over de seneste 12 måneder. Dette tal er markant større end vi nogensinde har set før.

Ser vi alene på indstrømningen til aktier (netto), har denne ligeledes været kraftigt stigende de seneste 6-9 måneder, og viser nu en årlig nettoindstrømning på omkring EUR 275 mia.

Valuta er en relativ pris

Bag alt dette skal man huske på, at en valutakurs er en relativ pris i forholdet mellem to lande, der tillader at man udveksler varer og tjenester. På lang sigt skal valutakursen således udjævne inflationsforskellen mellem de to lande. På økonomsprog siger man at der skal gælde en købekraftsparitet (PPP, eller purchasing power parity).

Valutaer svinger normalt i brede bånd omkring deres PPP, og der er ofte 40% eller mere i forskel mellem top og bund. Dollaren er blevet styrket i de seneste år (se også min dollar-blog her), og er nu forholdsvis dyr. I forhold til PPP er USD omkring 12% overvurderet. De store vendepunkter ligger dog oftest længere ude, hvor dollaren er enten mindst 20% for dyr (eller billig).

Der er nok ikke tvivl om, at vi nærmer os afslutningen på en flerårig styrkelse af dollaren. Når den vender, vil vi kunne opfatte det som en afkastmæssig modvind for globale aktier, ligesom i år. Jeg føler mig dog ikke overbevist om, at vi allerede har passeret en dollar-top, idet den relative økonomiske udvikling, herunder udsigterne for pengepolitikken, endnu taler til fordel for dollaren. Man kan argumentere for, at Donald Trump kan udløse en politisk krise, men det samme kan man sige om italiensk politik senere i år. Samtidigt ligger der endnu en mulighed for at Donald Trump gennemfører en skatteamnesti, der vil kunne lede til en tilbagetrækning af indtjening fra amerikanske selskaber i udlandet.

Som privatinvestor kan du afdække din valutaeksponering direkte, f.eks. her. Du kan også sælge dine amerikanske aktier til fordel for europæiske, eller du kan f.eks. købe ETF'er med indbygget valutaafdækning. Alternativt må du som en langsigtet investor acceptere at valuta er en kilde til volatilitet i dit finansielle afkast. 


 

Se flere blogs



Profil

Teis Knuthsen

Teis Knuthsen

Teis Knuthsen har det makroøkonomiske overblik og kan se de store linjer. På bloggen her finder man originale vinkler på verdensmarkedets udvikling.

Teis Knuthsen er cand.polit. og investeringsdirektør i Saxo Privatbank, hvor hans fokus er aktivallokering og produktudvikling. Tidligere har han været både investeringsdirektør i Nykredit og Global Head of FX Research hos Danske Bank.