Danske obligationsfonde underperformer

Teis Knuthsen
BLOGS Af

 

Jeg har opdateret min analyse af danske obligationsfonde (se også her). Buskabet er enkelt: Hvis du køber en investeringsforening, der investerer i danske obligationer, så er der stor sandsynlighed for at du vil slå markedet. Køber du derimod en forening, der investerer i udenlandske obligationer, så taler sandsynligheden for at du vil underpræstere markedet, og det kan være værd at overveje en ETF i stedet.

Jeg har undersøgt afkast og merafkast i 85 danske obligationsbaserede investeringsforeninger. Analysen kan ses som en naturlig forlængelse af min undersøgelse af danske aktiefonde (se her). Jeg ser på et bredt udsnit af obligationstyper, og opdeler efterfølgende i kategorier for danske obligationer, udenlandske obligationer, virksomhedsobligationer, samt emerging markets. Jeg ser alene på fonde, der har mindst tre års historik, og medtager ikke fonde, der er blevet lukkede. Dermed udelukkes bl.a. fonde, hvor dårlig performance har ført til en lukning.

 

6 ud af 10 fonde underperformer

Ud af 85 fonde slår blot 35 (41%) deres benchmark over en periode på tre år, mens 50 (59%) dermed underperformer deres benchmark efter omkostninger.

Den gennemsnitlige merperformance pro anno (altså afkast i forhold til fondenes benchmark) for alle fonde er på -0,68%-point. I gennemsnit taber fondene altså 0,68% relativt til benchmark hvert år over tre år. Afkastet er inklusiv fondenes egne omkostninger, men eksklusiv de handelsomkostninger du som investor har (kurtage, tegningsprovision, emissionstillæg mm.) Det er bemærkelsesværdigt, at resultatet er dårligere  end den tilsvarende performance for danske aktiefonde de seneste tre år  (-0,54%-point). Der er med andre ord tale om enikke-ubetydelig pro anno underperformance for fondene set over en bred kam. Fondenes performance er dog ganske spredt.

Fire forvaltere optræder med positiv merperformance på alle deres fonde, nemlig Alm Brand Invest, Maj Invest, Nykredit Invest og PFA Invest. Alle fire udbyder færre obligationsfonde end den gennemsnitlige forening. Bedst målt på den gennemsnitlige merperformance er Maj Invest (1,16% p.a.).

I den anden ende af skalaen finder vi Absalon Invest, Gudme Raaschou, og HP Invest, der præsterer underperformance på samtlige fonde i undersøgelsen. Dårligst målt på den gennemsnitlige performance er Absalon Invest og Sparinvest, med et pro anno tab på 2,5%-point.

I tabellen nedenfor vises et overblik over resultaterne.

 

Kilde: Foreningernes egne hjemmesider, morningstar.dk, samt egne beregninger.

Konsistent merperformance for danske obligationer

De danske kapitalforvaltere udbyder et bredt udsnit af obligationsforeninger. Disse spænder fra danske obligationer (typisk opdelt på korte, mellemlange og lange), til virksomhedsobligationer og emerging markets/højrenteobligationer. Nogle af fondene kan sprede sig over flere kategorier (for eksempel emerging markets virksomhedsobligationer), men de fleste er fokuseret på en enkelt kategori.

Der er meget stor forskel på, hvordan forvalterne klarer sig mellem kategorierne.For kategorien danske obligationer slår 81% af fondene deres benchmark.Dette er et ganske godt resultat, og blot 5 fonde ud af 27 klarer sig dårligere end benchmark.

Den gennemsnitlige merperformance efter fondenes omkostninger er 0,42%-point. Det er fristende at søge en forklaring i forskelle på porteføljevalg og benchmark, typisk ved at man investerer i obligationer med et kreditelement som f.eks. dansk realkredit, men anvender et benchmark alene med statsobligationer. Men man kommer heller ikke uden om forvalternes dygtighed.

Dette resultat betyder også, at man som privat investor med en beskeden indsats vil kunne finde en fornuftig investeringsforening, når man søger eksponering mod danske obligationer. En typisk kritik af obligationsfonde, fra især akademisk side, er at obligationsforeninger er en dyr og ineffektiv måde at tilgå obligationsinvesteringer på. Analysens resultat viser dog, at fonde, der investerer i danske obligationer, for de fleste vil være et rationelt investorvalg. Når det er sagt, skal det dog også bemærkes at årets resultat er noget dårligere, end da vi lavede samme undersøgelse i 2015. Her var det hele 96% af fondene, der slog benchmark, mens det gennemsnitlige merafkast var 1,04%-point.

 

Virksomhedsobligationer og EMD mere problematisk

I den anden ende af skalaen finder man virksomhedsobligationer, samt emerging markets/højrentelande (EMD). Her finder vi underperformance på 80% af fondene. Den gennemsnitlige underperformance per år er på 1,4%-point. Kategorien virksomhedsobligationer, der inkluderer såvel investment grade som high yield, har et gennemsnitligt årligt merafkast på -1,7%-point, hvilket må anses som værende utilfredsstilende.

Det hører med til historien, at benchmarks for virksomhedsobligationer kan være svære at slå på grund af et meget stort antal papirer, samt store løbende udskiftninger. Tillige er likviditeten begrænset. Samtidigt kan investeringsomkostningerne i nye markeder være betydelige. For private investorer kan foreninger derfor være eneste farbare investeringsvalg. Undersøgelsen viser dog, at forvalterne over en bred kam ikke kan levere et merafkast efter omkostninger, og at man bør se sig godt for i det danske fondsudbud. ETF’er kan være gode alternativer, idet man tilbydes transparente indeksfonde med lave omkostninger.

 

Kilde: Som figur 1

Langt mellem top og bund

Målt på det relative merafkast kommer de tre bedste fonde de seneste tre år fra henholdsvis Maj Invest, Alm Brand og SEB Invest. Maj Invest Globale Obligationer leverer som undersøgelsens bedste fond et relativt merafkast efter omkostninger på 1,84%-point pro anno over tre år. De tre dårligste fonde målt på det relative afkast kommer fraSparinvest og SEB Invest. Såvel SEB Invest Global Tactical Credit og Sparinvest High Yield Value taber mere end 10% ift. benchmark om året i tre år.

Målt på det absolutte afkast kommer de tre bedste fonde fra PFA Invest, Nordea Invest og Danske Invest. PFA Invest Kreditobligationer leverer med et årligt afkast på 11.4% undersøgelsens klart bedste afkast. Sparinvest er derimod igen repræsenteret med to fonde blandt de tre dårligste i undersøgelsen, og Sparinvest High Yield Value leverer således et afkast, der er næsten 20% efter PFA Invest Kreditobligationer om året i tre år. Dette giver en afkastforskel på 56% efter tre år, hvilket må siges at være bemærkelsesværdigt for to obligationsfonde, der i bevæger sig indenfor samme kategori (virksomhedsobligationer).

Interessant nok kommer top-3 fondene fra seks forskellige foreninger, og vinderne er således spredt godt ud over hele feltet, hvilket understreger behovet for at navigere blandt danske forvaltere. Bund-3 fondene er domineret af Sparinvest, der er repræsenteret med fire ud af seks fonde.

 

Kilde: Som figur 1

Hvad kan man konkludere?

En åbenlys konklusion i denne undersøgelse er, at fonde der investerer i danske obligationer fortsat fremstår som et lødigt investorvalg for private investorer.

Samtidigt må man også konkludere, at den gode performance ophører, når man bevæger sig ud over landets grænser. For kategorierne internationale obligationer, virksomhedsobligationer og emerging markets obligationer har et betydeligt flertal af fondene præsteret et afkast langt under markedet.

Undersøgelsen dokumenterer ligeledes, at man skal se sig godt for, når der skal vælges fonde:god performance er ikke koncentreret hos få foreninger. Endvidere må man acceptere, at aktivt forvaltede fonde udgør en ikke-ubetydelig investeringsrisiko: der er risiko for, at du vælger en fond, der leverer langt under markedet. 

Set over hele universet kommer man ikke udenom at obligationsfonde underpræsterer efter omkostninger. Her kan man tilføje, at også for private investorer vil der være omkostninger i forbindelse med direkte investeringer i obligationer, ligesom et flertal af fondene indeholder betaling for distribution og/eller rådgivning. Ikke desto mindre gælder det, at der ikke skabes merværdi efter omkostninger.

For den private investor vil det derfor kunne være en fordel, hvis man udvider investeringsuniverset til også at omfatte ETF’er (exchange traded funds), der tilbyder billige indeksfonde, der tillige har lave handelsomkostninger. I udgangspunktet må man forvente et afkast under markedsafkastet, men i det mindste vil det forventede tab være beskedent, ligesom ETF’er i praksis kan slå markedet som følge af f.eks. indtjening fra værdipapirudlån.

Udenlandske investeringsforeninger, herunder ETF’er, er fra et skattemæssigt perspektiv stillet dårligere end danske investeringsforeninger, men i modsætning til aktiefonde er afkastet på obligationsfonde beskattet som kapitalindkomst, uanset om det er en dansk eller udenlandsk fond. Dog er udenlandske fonde fortsat lagerbeskattede.

 


 

Se flere blogs



Profil

Teis Knuthsen

Teis Knuthsen

Teis Knuthsen har det makroøkonomiske overblik og kan se de store linjer. På bloggen her finder man originale vinkler på verdensmarkedets udvikling.

Teis Knuthsen er cand.polit. og investeringsdirektør i Saxo Privatbank, hvor hans fokus er aktivallokering og produktudvikling. Tidligere har han været både investeringsdirektør i Nykredit og Global Head of FX Research hos Danske Bank.