Thomas Bernt Henriksen, debatredaktør

Går den globale økonomi virkelig under?

BLOGS Globale finansmarkeder Bo Bejstrup Christensen
12. feb. 2016 Kl. 17:15

Globale aktier styrtdykker med store klø til specielt bankerne. Markedet for virksomhedsobligationer er hårdt ramt. Rentemarkederne har udskudt alle forventninger om yderligere renteforhøjelser fra den amerikanske centralbank i år – nogle snakker endda om, at Fed må sænke renten igen og dermed indrømme, at den har begået en fejl ved at hæve i december. Og i Europa indregnes nu næsten yderligere 0,3 pct. rentenedsættelse fra ECB. Kort sagt – panikken begynder at sprede sig! Og de finansielle markeder får samtlige optimister – inkl. undertegnede – til at fremstå som godtroende fjolser. Tager vi fejl – er vi på vej ind i en ny voldsom krise? Vores svar er – stadig – nej!

Det hele kan koges ned til bankerne
I januar var det i høj grad Kina og de faldende oliepriser, der var kilde til bekymring, men på det seneste er fokus flyttet til banker i specielt USA og Europa. Således er de globale bankaktier faldet med 20 pct. siden årets start mod et samlet fald i globale aktier på omkring 13 pct. Senest er bankaktierne i eurozonen blevet ramt og handles nu på en kurs/indre værdi på omkring 0,55 – et tydeligt tegn på, at markederne ikke alene er skeptiske omkring bankernes muligheder for at tjene penge i et lavrentemiljø, men også frygter store tab på udlån og eventuelle kapitaludvidelser, der udvander eksisterende aktionærer. Bankerne er således tilbage i centrum – præcis som i 2008 og under den europæiske gældskrise i 2011-2013, og risikoen er klart at bankerne igen begynder at trække tilbage på udlån, og dermed forplanter panikken fra de finansielle markeder sig til realøkonomien. Løber det ud af kontrol?

Vores svar er et rungende nej. Vi anerkender fuldt ud, at der skal tabes penge i de kommende år. Vi forventer lave oliepriser i lang tid, hvilket vil presse tabene fra specielt energisektoren op i USA. Men vi minder samtidigt om, at kernekapitalen i det amerikanske banksystem er 13 pct. mod 10-11 pct. før krisen i 2008. Samtidigt er tabene på energiudlån fundamentalt anderledes end tabene på boliglån. Faldende boligpriser var chokket, der medførte tab i 00’erne og var ubetinget negativt for langt de fleste. I dag er det faldende energipriser, der for langt de fleste husholdninger og virksomheder er en bonus. Slutteligt viser den seneste undersøgelse fra den amerikanske centralbank – Senior Bank Loan Officer Survey – at de kommercielle banker stadig lemper betingelserne for låntagere på boligmarkedet, hvilket efter vores vurdering vil sikre vækst her.

De europæiske udfordringer
I Europa er historien en lidt anden – også her er banksystemet bedre kapitaliseret og med stærkere likviditetsberedskab, men der er desværre stadig store problemer med tab på eksisterende udlån, blandt andet i Italien. Det skyldes dels, at europæiske banker har været langsommere til at rydde op end deres amerikanske kollegaer, men også at euroområdet har haft svært ved at generere vækst siden 2011, hvorimod USA nu er inde i sit syvende år med vækst. Derfor er risikoen i euroområdet ikke kun relateret til udlån til fx råvarerelaterede virksomheder i de nye markeder, men også til en eksisterende lånebog, som er noget mere skidt end i USA.

Men inden uroen her i 2016 gik det i den rigtige retning. Væksten var tilbage, og afskrivningerne på vej ned. Bankerne var sågar begyndt at lempe deres betingelser for udlån, og udlånsvæksten til såvel virksomheder som forbruger var igen positiv. Det er denne bedring, markedet nu også stiller spørgsmålstegn ved.

Hvor vi argumenterer for, at tiden vil vise, at amerikanske banker kan stå fint imod det nuværende pres og sikre fremtidig vækst, er løsningen på panikken i eurozonen en anden – og den hedder ECB. Den Europæiske Centralbank har kunnet pege på et opsving somenestemulighed for at nå deres inflationsmålsætning på 2 pct. inden for en overskuelig fremtid. Hvis bankerne vælter nu, falder enhver mulighed for at sikre 2 pct. inflation fra hinanden. Derfor vurderer vi, at ECB – som ny overordnet tilsynsmyndighed for bankerne i eurozonen – vil komme med et meget kraftigt udspil, hvis den nuværende uro fortsætter. En mulighed vil være at købe virksomhedsobligationer – herunder dem udstedt af banker – i stedet for blot statsobligationer som på nuværende tidspunkt. Bliver det nødvendigt, kommer denne udmelding efter vores vurdering allerede i marts.

Kina bliver en stabiliserende faktor
Guderne skal vide, at vi mener, at Kina står med store udfordringer og tømmermænd fra byggeboomet. Byggeriet skal ned over tid og tilpasses den faldende befolkning og langsommere urbanisering. Men på den korte bane er der hjælp på vej. I september sænkede myndighederne kravet til udbetaling for førstegangskøbere på boligmarkedet fra 30 pct. til 25 pct. Og for små 14 dage siden sænkede de det på ny til 20 pct. Idet mange af de største og mest populære byer allerede lider under begrænset udbud, er der efter vores mening en moderat bedring på vej fra boligmarkedet. Vi understreger, at det ikke bliver en fest, men blot en stabilisering vil være en overraskelse for et marked, der prissætter kinesiske banker til kurs/indre værdi på omkring 0,7.

Samtidig er centralbanken gået tilbage til gammelkendte vaner og holder valutaen stabil over for dollaren. Det kan de gøre i meget lang tid, hvis der er behov for det, givet den stadig meget store valutareserve og den månedlige kapitalindstrømning på 60 mia. dollar fra handelsbalanceoverskuddet. Konklusionen er klar – Kina har det svært – men det bliver ikke et kollaps.

Blot for at understrege det igen – vi erikkeoptimister omkring udsigterne for olie- og råvarepriserne. Vi venter betydelige tab herfra i såvel USA som de nye markeder. Men det globale banksystem kan modstå presset, og bliver der behov for et specifikt indgreb på det mest sårbare sted, vil ECB levere varen og sikre banksystemet i eurozonen.

Dermed tegner vi et billede af to tendenser, der ultimativt vil få aktierne til at stige – fortsat vækst i USA, Europa og Kina eventuelt støttet af ECB, hvis det bliver nødvendigt. Det bliver ikke kønt, men om 3 til 6 måneder er panikken drevet over, og det globale opsving lever videre. 

Profil

Bo Bejstrup Christensen

Bo Bejstrup Christensen

Chefanalytiker i Danske Invest og Danske Capital, der har 791 mia. kr. under forvaltning. Bo sidder med ansvaret for makroøkonomi og kommer med anbefalinger til, hvornår der skal skrues op eller ned for bl.a. aktier og obligationer i forhold til porteføljerne. Bo har 10 års praktisk erfaring. Han er uddannet ved KU og Cass Business School med en MSc i Finansiering, Økonomi og Økonometri.


π