02-12-2009 17:35 2009 har været et udmærket år for William Demant-aktien, hvis man dømmer ud fra kursen.

Over 60 pct. er den steget, og det er dobbelt så meget som C20-indekset. Kigger man isoleret set på selskabets performance er det dog ikke helt muligt at retfærdiggøre den store fremgang, og selskabet går et svært 2010 i møde, vurderer SEB Enskildas aktieanalysechef, Niels Granholm-Leth.

"William Demant er tilbage som en virksomhed, der vokser. Spørgsmålet er så, om man kan kalde det en vækstvirksomhed, for den er ikke tilbage på de tocifrede vækstrater, som den lå med fra 1995 og frem til 2005-2006," konstaterer han og uddyber:

"2007 og ikke mindst 2008 var temmelig dårlige år for William Demant, hvor selskabets fantastisk gode resultatstrøm blev knækket. Frem til efteråret 2007 var det aldrig kommet med en nedjustering, og så kom der lige pludselig adskillige. Den udvikling er vendt, og de klarer sig nu noget bedre, men man kan ikke sige, at den er tilbage som en vækstvirksomhed. Den vokser, men det er ikke imponerende."

Omsætningsvækst på 0 pct.

Han påpeger, at William Demant Holding havde en omsætningsvækst på 0 pct. i første halvår, og han anslår, at selskabet i andet halvår vil hente en vækst på 7-8 pct. mod den tilsvarende periode af 2008, hvor finanskrisen brød ud, og høreapparatmarked blev ramt af en kortvarig lammelse.

Det kostede et voldsomt fald i aktiekursen, hvilket også er med til at forklare den store stigning i 2009. Aktien var tydeligvis handlet længere ned, end nøgletallene kunne retfærdiggøre, og da det amerikanske høreapparatmarked i foråret begyndte at vise tegn på forbedringer, begyndte aktiekursen at stige.

"Aktien begyndte at stige, da vi fik den første gode høreapparatstatistik fra USA i marts, og siden har tallene faktisk været forrygende gode. En stor del af fremgangen er dog kommet fra VA (offentlig sundhedsordning for krigsveteraner, red.), hvor William Demant ikke har haft leverancer før efter 1. november 2009. Og det har kostet dem nogle penge, at de ikke har været med der," påpeger Niels Granholm-Leth.

Salg af høreapparater

I første kvartal 2009 voksede salget af høreapparater i USA med 5,05 pct., efter at være faldet 3,60 pct. i fjerde kvartal af 2008. Siden har andet og tredje kvartal af 2009 budt på stadigt stigende vækstrater på henholdsvis 5,98 og 8,75 pct.

"Markedet for høreapparater er blevet normaliseret igen, efter det var inde i en decideret krise i efteråret 2008. Styksalget vokser 2-4 pct., men forskellen i forhold til for bare to-tre år siden, er, at der er et prispres, der ikke eksisterede dengang. De gennemsnitlige salgspriser falder med 1-2 pct. om året, og det så vi ikke for to-tre år siden," noterer aktieanalysechefen.

Prispresset skyldes en øget konkurrence på høreapparatmarkedet, der samtidig er blevet lukket af for konsolidering blandt de største spillere, efter det tyske Bundeskartellamt blokerede fusionen af schweiziske Sonova og danske GN Resound tilbage i 2007.

Hård konkurrent

Netop Sonova har siden den mislykkede fusion været den altdominerende spiller på høreapparatmarkedet og udnyttet William Demants resultatnedgang til at træde konkurrenten under fod.

"Lige nu har du en virksomhed, som vokser markant hurtigere end nogen andre i branchen, og som nærmest absorberer al væksten, så der ikke er meget til overs til de andre," konstaterer Niels Granholm-Leth om Sonova, der i første halvdel af selskabets regnskabsår, der strækker sig fra april til september, hentede en vækst på 17,5 pct. i lokal valuta.

En stor del af Sonovas succes kommer fra VA, hvor selskabet har over halvdelen af alt salg, og hvor væksten lige nu er voldsom. I tredje kvartal voksede høreapparatsalget gennem VA således med 32,34 pct., mens det i det private marked blot gik frem med 4,27 pct.

Afgørende for succes

Og et af de store spørgsmålstegn med hensyn til William Demants meritter i 2010 bliver, hvor hurtigt selskabet får etableret som sig som leverandør til systemet, hvor selskabet først har fået salgstilladelse fra 1. november.

"Jeg tror, at Sonova og Starkey (amerikansk producent, red.), som sidder på 90 pct. af VA-salget, vil forsvare deres markedspositioner med næb og klør. Men nu er det jo et markedssegment, hvor man ikke kan konkurrere på priser, da de er fastlåste, og derfor skal man konkurrere på service, og det er William Demant historisk set gode til. Derfor er der mulighed for, at det kan få tilkæmpet sig en markedsandel i VA inden for de næste år, som svarer til den, det har på det øvrige marked, som er omkring 20 pct. Og det vil være et ganske pænt vækstbidrag," konstaterer Niels Granholm-Leth.

Man skal dog slå koldt vand i blodet, for det tager tid at vinde markedsandele, og samtidig skal man have for øje, at VA kun udgør 5-6 pct. af verdensmarkedet.

Anbefaler salg af aktien

"Før William Demant har nået en markedsandel på 20 pct. i VA-segmentet, tror jeg, vi skal tre til fem år frem i tiden. Hvis selskabet har over 5 pct. af VA-markedet i løbet af 2010, så skal det være overordentligt tilfreds. Det er en proces, der tager tid," vurderer Niels Granholm-Leth.

Niels Granholm-Leth forventer bestemt ikke, at aktien kan fortsætte sin kursudvikling fra 2009 ind i det nye år. Faktisk anbefaler han sine kunder at sælge aktien og har sit 12-måneders kursmål på 280 kr. Det svarer til et fald på over 20 pct. i løbet af det kommende år.

"Hvis du spørger mig, er aktien værdisat som en højvækstvirksomhed, og det er den ikke. William Demant kommer til at vokse med 5-6 pct. i år, og set i det lys synes jeg, den handler på lige lovligt høje multipler," konstaterer Niels Granholm-Leth.

Nyhedsbureauet Direkt